Private equity e corporate governance

Affinché un operatore di private equity decida di entrare nel capitale di rischio di un’impresa deve fare una serie di valutazioni: da un lato deve valutare l’operazione di investimento in termini di crescita, struttura manageriale e trasparenza della gestione amministrativa; dall’altro deve valutare le capacità gestionali del socio imprenditore e la sua capacità di realizzare un progetto nel medio-lungo termine. L’investimento istituzionale presuppone, dunque, la presenza di un binomio socio-investitore/socio- imprenditore che sia capace, coeso e motivato, in grado di garantire un’efficace gestione operativa e di realizzare le strategie concordate per conseguire gli obiettivi indicati nel business plan40_.

Al fine di allineare gli interessi tra investitore ed imprenditore e quindi al fine di garantire un’efficace gestione operativa, è necessario che vengano adottate delle regole di corporate governance che disciplinino il comportamento di entrambe le parti. A tal

39 _{AIFI, Private equity e corporate governance delle imprese, L’impresa. Rivista italiana del management,} Supplemento al n. 6, Settembre/Ottobre, 2005

37 proposito si ritiene necessario che tali regole vengano inserite nello Statuto della società e/o nel patto parasociale, per disciplinare tre aspetti fondamentali della gestione41_:

1. La stabilità della compagine sociale e l’incentivo del socio imprenditore: tramite queste regole si vuole assicurare, da un lato, la stabilità degli assetti societari, e dall’altro la partecipazione e il coinvolgimento dell’imprenditore nella gestione dell’impresa.

Come accennato poco fa, l’investitore istituzionale, prima di investire nel business della società investe nella qualità professionale del socio imprenditore e del management d’impresa. Il socio investitore infatti, investirà a titolo di capitale di rischio in un’impresa solo se riterrà di poter creare un effetto sinergico tra la sua esperienza finanziaria e quella operativa dell’imprenditore. È compito del socio investitore incentivare la componente gestionale che rappresenta una determinate essenziale del successo della società e dunque dell’operazione.

Le regole di corporate governance più diffuse per garantire la stabilità della compagine sociale e il coinvolgimento del socio imprenditore sono42_:

- accordi di Lock-Up, che vincolano gli imprenditori controllanti, i manager e gli investitori istituzionali partecipanti al capitale della società a non vendere i titoli in loro possesso prima di un determinato periodo di tempo;

- accordi di Earn-Out, mediante i quali l’imprenditore che ha venduto mantiene, anche dopo la cessione, un ruolo operativo tale da influenzare i risultati aziendali;

- accordi di Exit-Ratchet, che consentono all’imprenditore, nel momento del disinvestimento, di conseguire una parte dei proventi derivanti dalla cessione della partecipazione dell’investitore. In base a tale meccanismo di incentivazione al momento dell'uscita dell'investitore dalla compagine societaria, le partecipazioni nella società vengono idealmente riallocate tra investitore e imprenditore, sulla base di un prezzo prestabilito, in modo da

41 _{Ibid. pag. 9}

42 _{M. RIJA, Il ruolo del venture capital e del private equity nel capitale di rischio delle imprese, Dall’analisi}

38 consentire all'imprenditore di incrementare la propria partecipazione finale come "premio" per la performance realizzata;

- la clausola di prelazione, mediante la quale, in caso di vendita di una partecipazione di un socio, è attribuito agli altri il diritto di acquistare la stessa in via preferenziale, alle stesse condizioni previste per il terzo;

- il Management By Objectives ed i piani di Stock Option, che sono meccanismi di incentivazione volti a fidelizzare il management fino al momento in cui l’investitore istituzionale non vende la partecipazione. In particolare il Management By Objectives si concentra sull’identificazione di alcuni obiettivi alla cui realizzazione sono programmati riconoscimenti economici al management della società. Con le stock option si concede al management la possibilità di comprare, in futuro, delle azioni al loro valore attuale.

2. Il governo d’impresa e l’informativa societaria: l’investitore istituzionale che investe a titolo di capitale di rischio all’interno di un’impresa ha interesse a ricevere, con una certa frequenza, informazioni specifiche di tipo quantitativo, qualitativo e cronologico sulla gestione dell’impresa finanziata.

La società deve infatti adottare una politica informativa trasparente nei confronti dell’investitore, soprattutto in merito ai fattori di rischio che possono influenzare le performance dell’investimento, ad esempio quelle relative al business o al settore in cui la società opera; alla eventuale dipendenza della società da particolari materie prime o mercati di approvvigionamento; a operazioni effettuate con strumenti derivati o contabilizzate fuori bilancio; a conflitti d’interesse, potenziali o attuali, relativi ad amministratori o dirigenti chiave della società.

Altre informazioni che la società è tenuta a fornire all’investitore sono quelle relative ai dati finanziari e operativi della società, ovvero relativamente al conto economico riclassificato, al rendiconto finanziario, al budget annuale e pluriennale, allo stato patrimoniale.

3. Il disinvestimento da parte del socio investitore: ci sono tre condizioni che devono essere applicate e rispettate in sede di dismissione della partecipazione

39 da parte del socio investitore, senza che queste vadano a discapito del socio imprenditore:

- Il disinvestimento deve essere attuabile entro un dato intervallo temporale: passato un certo periodo dall’investimento al socio investitore vede essere garantita la facoltà di avviare un processo di vendita della sua partecipazione. Questo non deve avvenire né troppo presto, in quanto si deve garantire l’implementazione del business plan concordato con il socio imprenditore, né troppo tardi, in quanto si deve consentire al socio investitore di ottimizzare il suo guadagno.

- La partecipazione deve essere valutata al suo reale valore di mercato: la valutazione della partecipazione del socio investitore in sede di cessione deve essere realizzata mediante una misurazione oggettiva e riferita al valore di mercato della società partecipata. In altre parole, non deve essere fatta una valutazione soggettiva né dal socio imprenditore tanto meno dal socio investitore.

- Il disinvestimento deve essere realmente perseguibile: il socio imprenditore non può intraprendere alcuna azione che possa rallentare o ostacolare il processo di vendita della partecipazione da parte del socio investitore, nei tempi stabiliti. Alla luce di quanto appena esposto possiamo evincere che, in seguito all’entrata di un investitore istituzionale nella compagine sociale di un’impresa, l’adozione di adeguate regole di corporate governance rappresenta un presupposto essenziale per garantire il successo dell’operazione d’investimento, non solo per l’investitore, ma anche per l’imprenditore e per la società. L’entrata di un socio investitore nella compagine sociale, anche grazie all’adozione di tali regole, consente di apportare in azienda contributi positivi in termini di43_{: accrescimento delle competenze e del know-how finanziario;}

miglioramento dei flussi informativi interni alla società e di quelli rivolti al mercato; miglioramento dell’immagine e incremento della visibilità della società con conseguente allargamento del network di relazioni commerciali e finanziarie della stessa; supporto

43 _{AIFI, Private equity e corporate governance delle imprese, L’impresa. Rivista italiana del management,} cit.

40 nella definizione di strategie aziendali; gestione sempre più professionale e manageriale della società.

Un’azienda familiare che apre gli assetti proprietari ad un investitore istituzionale è un’impresa che rompe la tradizionale transizione imprenditoriale consapevole che il processo di sviluppo aziendale è fortemente condizionato dalla composizione della compagine societaria. L’ingresso di un investitore istituzionale nel capitale di rischio di un’impresa familiare determina significativi cambiamenti nella struttura di governo (sia formale che sostanziale), nella definizione delle strategie, negli assetti organizzativi e conseguentemente nel vantaggio competitivo che può perseguire. Questi cambiamenti non sono transitori ma, al contrario, rendono l’impresa fertile ed idonea ad intraprendere successivi percorsi di crescita e sviluppo. Questo percorso di transizione, se guidato da adeguate regole di corporate governance, consente di attribuire agli investitori istituzionali il ruolo di “acceleratori” allo sviluppo delle imprese familiari. Questa conclusione consente di porre delle basi di riflessione per comprendere meglio i capitoli successivi. Metteremo in luce i vantaggi che un investitore istituzionale è in grado di apportare ad un’impresa familiare nel capitolo 4.