Categorie di soggetti coinvolti nelle operazioni di LBO

Si possono distinguere quattro principali categorie di soggetti coinvolti in un’operazione di LBO: gli acquirenti, i finanziatori, i venditori e i consulenti. Analizzando nel dettaglio il ruolo e la natura di queste quattro categorie una per una va innanzitutto evidenziato come gli acquirenti possano a loro volta essere suddivisi in base all’obiettivo sottostante la loro attività. Essi possono infatti essere spinti da motivi imprenditoriali, con la prospettiva di generare ed implementare il business, o da motivi finanziari e speculativi. Usualmente all’interno del gruppo degli acquirenti sono comprese entrambe le tipologie, in quanto la prima è necessaria per gestire l’azienda e

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migliorarne la redditività, mentre la seconda rappresenta la parte più facoltosa con maggiori disponibilità liquide. In alcuni casi gli azionisti- imprenditori possono avere obiettivi di più lungo periodo comportando quindi, in una fase successiva, il loro subentro tramite l’acquisto del totale delle quote degli investitori-azionisti.

Come già detto nel primo capitolo, definendo le differenti modalità di LBO, si possono trovare differenti categorie di acquirenti:

• Imprenditori ed investitori individuali industriali;

• Società industriali e commerciali di più grandi dimensioni;

• Operatori di

privateequity

e

venture capital

;

• Manager, dirigenti e dipendenti interni ed esterni alla società

target

. Come già accennato, gli obiettivi di un’operazione di LBO sono differenti a seconda della natura degli investitori acquirenti, in quanto un operatore di

private

equity

è spinto da finalità diverse rispetto a quelle che potrebbe avere una società industriale. Infatti nel primo caso l’operazione si svolge in

un’ottica più finanziaria e l’obiettivo è chiaramente la

performance

dell’investimento, mentre nel secondo gli obiettivi possono derivare da valutazioni strategiche quali la crescita dimensionale, l’attivazione di sinergie positive, l’internalizzazione del processo di produzione e altri ulteriori potenziali benefici. In questo genere di operazioni si punta alla totalità delle quote della società

target

tenendo in marginale considerazione la presenza di altri investitori.

Gli investitori finanziari si concentrano, invece, verso differenti investimenti in quanto il loro interesse è, per l’appunto, la

performance

dell’investimento indipendentemente dal settore in cui si decide di investire. Per questo un investitore finanziario spesso si appoggia ad operatori specializzati, quali possono essere i fondi di

private

equity

, che raccolgono risorse da differenti investitori permettendo così di diversificare e di creare un portafoglio di investimenti rivolti a differenti settori, riducendo quinndi il rischio.

Va sottolineato che gli acquirenti possono, ovviamente, essere sia i proponenti dell’operazione, tipicamente i fondi di

privateequity

, sia soggetti

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distinti e ricercati direttamente dalla proprietà della società che sarà la

target

.

Nel primo caso il lavoro di individuazione dell’azienda

target

sarà un lavoro da compiere e questo comporta spese elevate e la necessità di rivolgersi a società di analisi specializzate, gli acquirenti solitamente sono, per la maggioranza delle quote, gli stessi fondi di

private

equity

proponenti dell’operazione (Gervasoni A., 2008).

Nel caso in cui gli acquirenti non siano anche i proponenti dell’operazione ma bensì siano stati contattati da altri soggetti, quali possono essere gli investitori individuali o i manager di una determinata società, si ha la partecipazione di società di

advisor

il cui compito è quello di progettare ed organizzare l’operazione di acquisizione in ogni sua forma. Anche quest’ultimo ruolo è di particolare importanza, e può essere ricoperto da operatori quali le

investments banks

o da altri soggetti specializzati, visto che può capitare che essi partecipino all’operazione investendo direttamente con capitale di rischio. Così facendo, per i proponenti dell’iniziativa diminuisce il capitale necessario alla formazione della

Newco

a discapito, però, dell’autonomia decisionale.

Si è già visto che la seconda categoria di soggetti coinvolti in un LBO è quella dei finanziatori di capitale di debito, infatti si è più volte sottolineato che la maggior parte dei mezzi finanziari necessari per effettuare un'acquisizione con la tecnica del LBO sono rappresentati da capitale di debito. Ciò fa capire come sia essenziale un buon rapporto e un continuo scambio di informazioni tra gli investitori e gli intermediari finanziari direttamente interessati, i quali devono essere in grado di comprendere molto bene le dinamiche aziendali visto che l'ampio utilizzo di capitale di debito implica una forte esposizione degli enti stessi ed un conseguente alto rischio legato all'operazione.

I finanziamenti non sono però tutti uguali, possono infatti variare a seconda del grado di priorità di restituzione del debito in caso di liquidazione della società, essi si suddividono in debito

senior

e in debito subordinato. Il

senior

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debt

viene rimborsato per primo, appena dopo i crediti privilegiati, mentre il

subordinato viene rimborsato successivamente al

senior

ma prima del

capitale del rischio (Monti E., 2005).

Tali forme di finanziamento possono essere erogate da differenti intermediari finanziari:

• Banche di investimento (

investments banks

). Sono banche di grandi

dimensioni di matrice internazionale e svolgono un ruolo che spesso non si ferma all'erogazione del finanziamento ma spesso assumono un ruolo consulenziale di supporto all'operazione;

• Fondi pensione, di investimento e compagnie assicurative. Visti i

rilevanti volumi finanziari di cui dispongono possono partecipare attivamente nel capitale proprio dell'azienda

target

ma anche erogare finanziamenti, principalmente debito subordinato;

• Banche commerciali. Sono i principali finanziatori in ambito italiano con

l'erogazione di debito

senior

(debito garantito dagli

asset

della società

target

);

• Privati facoltosi. Sono chiamati

business

angels

, hanno un patrimonio personale talmente consistente da poter effettuare investimenti autonomamente, nella maggior parte dei casi intervengono direttamente nel capitale dell'azienda, solitamente in fase di

sturt-up

, investendo con mezzi propri.

• Operatori pubblici. Come già approfondito nel secondo capitolo questa categoria di soggetti ha finalità molto differenti dai precedenti, definibili di sviluppo sociale, come ad esempio lo sviluppo di determinate aree geografiche, la creazione di posti di lavoro o la ristrutturazione di grosse aziende in crisi così da evitare una perdita consistente di posti di lavoro (Dessy A. e Vender J., 2001).

Dopo aver visto le categorie di soggetti attive dal lato dell’acquisizione si può passare ad analizzare la posizione contrapposta rappresentata dai venditori, i quali si possono dividere in due principali sottocategorie.

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La prima è rappresentata dalle aziende di grandi dimensioni che possono essere gruppi aziendali e multinazionali. In questo caso l'oggetto della vendita può essere rappresentata da una società, una filiale o anche solo una parte di azienda. Per un gruppo industriale la cessione di un ramo d'azienda è un'operazione sicuramente importante e straordinaria ma comunque più comune di quanto si possa immaginare. La dismissione di una divisione o di una azienda controllata può infatti essere effettuata nel caso in cui il management decida che essa non sia più strategica. L’altra categoria è quella degli imprenditori privati che decidono di vendere la propria attività. Ovviamente tale gruppo di venditori comporta quale oggetto della vendita l'intera azienda e ciò rappresenta un evento unico nella vita dell'impresa in questione.

Va detto che possono esistere differenti cause che portano un imprenditore privato a vendere la propria azienda come la realizzazione di un guadagno, la necessità di nuovi capitali, la necessità di vendere per evitare il fallimento o, come già detto nel primo capitolo, per problemi causati dal passaggio di proprietà generazionale (Monti E., 2005).

Un'operazione di LBO può essere originata anche da altre necessità oltre a quelle già viste, è infatti possibile distinguere le seguenti situazioni nelle quali gli acquirenti e i venditori non rientrano esattamente nei gruppi fin qui descritti:

• Privatizzazioni di aziende a partecipazione pubblica detenute dallo Stato

o da Pubbliche Amministrazioni;

• Il

delistining

delle società quotate tramite un'Offerta Pubblica d'Acquisto (OPA);

• Il

Secondary

buy-out

, nel quale un fondo di

private

equity

vende la propria partecipazione ad un altro investitore istituzionale, come successo per il Gruppo COIN nel 2011, in cui il fondo di

private

equity

BC Partners

ha acquisito le quote del fondo di investimento

PAI

Partners

.

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Vanno infine menzionati tra i soggetti interessati da un'operazione di LBO i consulenti legali e fiscali nonché le società di revisione contabile. E' bene precisare fin da subito che il ruolo da essi ricoperto è molto differente in quanto non intervengono dal punta di vista finanziario con un'esposizione di capitale di alcun genere. Il loro intervento è comunque essenziale ai fini della buona riuscita dell'operazione.

Per quanto riguarda i consulenti legali essi sono coinvolti fin dall'inizio dell'operazione, vista la difficoltà, così da poter assicurare la piena legalità dei contratti di vendita e dei vari rapporti, molto complessi, tra venditori e compratori, acquirenti ed enti finanziatori ed anche gli stessi rapporti che intercorrono tra i differenti acquirenti. I consulenti tributari hanno il difficile compito di garantire la correttezza dell'operazione dal punto di vista tributario e fiscale assicurando però la massimizzazione del profitto minimizzandone, però, i rischi.

Dal punto di vista contabile è invece necessario il ruolo delle società di revisione in quanto, nel caso delle operazioni di LBO, la certificazione del bilancio risulta molto importante per rassicurare sia gli investitori che i finanziatori. La revisione del bilancio ha particolare importanza proprio per gli intermediari finanziari in quanto a garanzia del capitale di debito vengono poste le attività della

target

che risultano più sicure e certe se certificate da una società di revisione.

Nel documento Leveraged BuyOut e Private Equity: approfondimento di operazioni di acquisizioni mediante LBO effettuate da fondi di Private Equity (pagine 107-112)