Metodo Finanziario

Il metodo che andiamo ad esaminare adesso è quello finanziario, il quale rappresenta un’applicazione delle odierne pratiche di “analisi economica degli investimenti”248_.

249_{Esistono due tipi di metodi. Il primo, chiamato Discounted cash flow (DCF)}

valuation, ha lo scopo di attualizzare i flussi di cassa attesi dall’investimento, ad un tasso che tenga conto del rischio. Il secondo, chiamato relative valuation, consiste nel calcolare il valore dell’investimento sulla base del prezzo di mercato di investimenti simili.

Confrontando questo metodo con quelli reddituali, emergono delle sostanziali differenze pur essendo legati da un concetto di fondo che è l’attualizzazione dei flussi.

Innanzitutto il calcolo ha come caposaldo soltanto i movimenti finanziari correlati all’operazione. Inoltre, il calcolo richiede una fase previsionale ed è condotta anno per anno così da monitorare il reale andamento dei flussi attesi. Questo metodo è teoricamente il più corretto in quanto misura il ritorno atteso dall’investimento, ma come possiamo ben comprendere, è difficilmente applicabile perché: i sistemi contabili in uso tengono conto dei costi e ricavi in base al principio di competenza e non dei flussi finanziari, inoltre è difficile prevedere redditi futuri.

248_{Vedasi per ogni utile approfondimento: Aswath Damoodaran, Valutazione delle aziende,}

Apogeo, Milano, 2002, pp. 17 e seg.; Guatri- Bini, Nuovo trattato sulle valutazioni delle aziende, Università Bocconi, Milano, 2005, pp. 538 e seg.; Aa.Vv. Valutazione d’azienda, Ipsoa, Milano, 2008, p.119. Un opportuno rinvio è rivolto all’autorevole dottrina di Massari M., Finanza Aziendale: Valutazione, McGraw-Hill, Milano 1998; Miles R., Guida alla valutazione delle imprese, Milano, 1994; Renoldi, Valore dell’impresa, creazione di valore e struttura del capitale, Milano, 1997 e Arduino Gulisano, Finanza operativa, Etas Libri, 1995.

249_{Gennario Brescia, Francesco Muraca, Le perizie di stima delle aziende. Guida operativa alla}

perizia di valutazione ed alle attestazioni del professionista, VI edizione, Maggiorelli editore, 2013, p. 247

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250_{Possiamo adesso formalizzare questo metodo nella seguente formula:}

Wf = ∑𝑛_𝑡=1 𝐹𝐶_𝑡(1 + 𝐾𝑒)−𝑡 Dove:

Wf = valore economico del capitale proprio FC = flusso di cassa disponibile per l’azionista Ke = costo del capitale

E’ necessario ricordare che gli investimenti accessori vengono stimati a parte. Del metodo finanziario sono note due versioni:

1. Il metodo dei flussi monetari netti disponibili 2. Metodo dei flussi operativi

251_{La formula che riporterò esprime il valore del capitale economico sotto il}

punto di vista dei dividendi attesi: Flusso di cassa della gestione reddituale

Investimenti/ disinvestimenti in capitale fisso -/+ Rimborsi/ accensioni di debiti -/+

= Flusso di cassa disponibile per l’azionista (= dividendi prelevabili)

A questa conclusione possiamo giungere in un altro modo, ovvero andando a mostrare il valore atteso dalla gestione operativa rispetto a quello della gestione finanziaria, ovvero:

250_{Gennario Brescia, Francesco Muraca, Le perizie di stima delle aziende. Guida operativa alla}

perizia di valutazione ed alle attestazioni del professionista, VI edizione, Maggiorelli editore, 2013, p. 250

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FATTURATO Costi operativi – Imposte –

= REDDITO OPERATIVO NETTO Costi (Ricavi) non monetari +/- Variazione CCN in senso stretto –

= FLUSSO DI CASSA DELLA GESTIONE CORRENTE Investimenti (Disinvestimenti) in capitale fisso -/+

= FLUSSO DI CASSA OPERATIVO NETTO

FLUSSO DI CASSA DELLA GESTIONE FINANZIARIA +/- Accensioni (rimborsi) di debiti finanziari +/-

Pagamento oneri finanziari netti –

= FLUSSO DI CASSA DISPONIBILIE PER L’AZIONISTA

252_{Il calcolo deve essere svolto ogni anno in base alle strategie operative, anche}

se pur avendo a disposizione tali dati è chiaro che rimane comunque difficile una stima puntuale.

Il flusso di cassa disponibile può essere espresso così: 𝐹𝐶𝐷_𝑡= 𝐹𝐶𝑂_𝑡+ 𝐹𝐶𝐹_𝑡 Dove:

FCDt = Flusso monetario disponibile anno t

𝐹𝐶𝑂𝑡= Flusso monetario operativo netto anno t

𝐹𝐶𝐹𝑡= Flusso monetario netto anno t connesso a operazioni di finanziamento

252_{Gennario Brescia, Francesco Muraca, Le perizie di stima delle aziende. Guida operativa alla}

perizia di valutazione ed alle attestazioni del professionista, VI edizione, Maggiorelli editore, 2013, p. 253

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Il secondo metodo, come già detto, è quello dei flussi di cassa operativi o Unlevered cash flow.

Questo metodo implica l’esigenza di prevedere anche i movimenti monetari derivanti da operazioni di finanziamento, ovvero gli FCF.

253_{Le difficoltà che emergono sono due, oltre ad individuare i Flussi di cassa}

derivanti dalla gestione operativa, emerge anche quello di stimare i movimenti monetari riscontrabili nella futura gestione finanziaria.

Molti cultori della materia hanno individuato un “percorso” alternativo per ovviare a questi problemi, cioè andiamo ad utilizzare il così detto unlevered cash flow che invece si basa sugli FCO.

254_{Il valore dell’azienda a questo punto può essere così espresso:}

Wf = FCOi(1 + k)−𝑡 _{– D}

Dove:

Wf = valore economico del capitale proprio ottenuto applicando il metodo finanziario;

𝐹𝐶𝑂𝐼(1 + 𝐾)−𝑡 _{= valore attuale dei flussi di cassa netti operativi attualizzati al}

tasso K;

D = valore nominale dei debiti.

Il fondamento di tale metodo è quello di procedere sul fatto che se i debiti in essere nel momento della valutazione sono a condizioni di mercato che possiamo definire come “normali”, il loro valore economico coincide con quello nominale. Nella pratica si adotta un flusso monetario medio per tutto il periodo oppure si suddivide il periodo in sottoperiodi ai quali vengono assegnati redditi medi diversi.

253_{Gennario Brescia, Francesco Muraca, Le perizie di stima delle aziende. Guida operativa alla}

perizia di valutazione ed alle attestazioni del professionista, VI edizione, Maggiorelli editore, 2013, p. 255

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Per ciò che concerne il tasso che consente l’attualizzazione dei flussi, possiamo dire che questo dovrà essere rappresentato dal costo/opportunità di operazioni confrontabili sotto il profilo della natura ed entità del rischio255_.

256_{Dal punto di vista teorico la razionalità di questo metodo è fuori discussione, i}

limiti sono riscontrabili nelle incertezze e difficoltà di applicazione in quanto il metodo dei flussi monetari netti disponibili si basa su eventi futuri imprevedibili. Di seguito è stato sintetizzato uno schema per un rapido riassunto257.

255_{Vedasi al riguardo Massari M., Finanza aziendale: Valutazione, Milano, 1998, p. 265;}

Bizzarro A., La valutazione economica delle aziende industriali, in “Amministrazione e Finanza”, 1986,11, p.601; Carlotti M., I criteri per valutare un’azienda in “Amministrazione e Finanza”, 1995, 1, p. 38 e Arpesella P., Un approccio integrato per valutare l’azienda in “Amministrazione e Finanza”, 1991, 7, p. 349

256256_{Gennario Brescia, Francesco Muraca, Le perizie di stima delle aziende. Guida operativa}

alla perizia di valutazione ed alle attestazioni del professionista, VI edizione, Maggiorelli editore, 2013, p. 258

257_{Ivi, p. 259}

Metodo Finanziario

Il valore dell’azienda è definito dal valore attuale dei flussi futuri (dividendi + disinvestimento) attualizzati con un tasso che remuneri adeguatamente il

capitale investito Impiego di risorse

finanziarie

Valori analitici anno per anno

dividendi

disinvestimento caratteristiche

Metodo Finanziario

Il valore dell’azienda è definito dal valore attuale dei flussi futuri (dividendi + disinvestimento) attualizzati con un tasso che remuneri adeguatamente il

capitale investito Impiego di risorse finanziarie dividendi disinvestimento caratteristiche Basato esclusivamente sui movimenti finanziari Orizzonte temporale definito

V = F1(1+i)-1 + F2(1+i)-2+…+ Fn(1+i)-n + Pn(1+i)-n

V= ∑𝑛𝑡=1 𝐹𝑡(1 + 𝑖)−𝑡+ 𝑃𝑛(1 +

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