Analisi di sensitività

L’analisi di sensitività è stata svolta per determinare l’impatto delle oscillazioni delle variabili chiave sulla sostenibilità finanziaria del progetto. La redditività, infatti, è già limitata e variazioni negative delle variabili portano inevitabilmente ad una valutazione sfavorevole in merito, tuttavia, come già accennato in precedenza, chi investe nella costruzione del parco deve trovare soddisfazione economica negli altri asset del polo commerciale; pertanto, è necessario verificare fino a quali valori Newco Parco a Tema sia in grado di ripagare il debito senza drenare risorse agli azionisti, ovvero è indispensabile individuare i livelli minimi delle variabili che permettono di realizzare un cash flow sufficiente a ripagare il debito. L’analisi viene effettuata modificando una sola variabile alla volta per misurarne le conseguenze. Il business plan è stato determinato sulla base di un modello informatico costruito su misura del caso esaminato e la sua struttura è estremamente flessibile tale da permette la modifica dei valori assegnati alle variabili.

Analizziamo brevemente i risultati dell’analisi:

Numero di visitatori paganti. Il canone di affitto è calcolato sulla base del fatturato del gestore, a sua volta determinato nel piano economico-finanziario moltiplicando il numero di visitatori paganti per il ricavo medio pro-capite, pertanto questa variabile è fondamentale per i risultati di Newco Parco a Tema. Grazie alle caratteristiche del finanziamento che prevedono il pre-ammortamento nei primi 3 anni di gestione, la rata in questi esercizi si limita all’importo degli interessi passivi, pertanto è sufficiente un livello di ricavi notevolmente inferiore; infatti, il grafico seguente evidenzia come il livello minimo nei primi 3 esercizi sia pari a 700.000 visitatori (circa la metà di quanto stimato), per poi progressivamente avvicinarsi a 1.600.000

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Capitolo 6 La valutazione economico-finanziaria

presenze (livello a regime). Si intuisce pertanto che vi è la possibilità di ottenere risultati molto deludenti nei primi anni di gestione ma nel lungo periodo tale possibilità si riduce e il raggiungimento dell’afflusso stimato a regime risulta indispensabile per generare flussi di cassa sufficienti a coprire il servizio del debito.

Questo andamento si integra con il normale sviluppo di un’iniziativa commerciale, infatti nella fase di lancio del prodotto la probabilità di ottenere ricavi inferiori a quelli stimati è molto elevata. Nel lungo periodo, invece, l’ipotesi di un numero costante di visitatori risulta molto prudenziale (Gardaland ha già raggiunto i 3.000.000. di visitatori con un bacino aggredibile inferiore), pertanto riuscire a coprire il servizio del debito con questo livello costituisce un’ipotesi corretta ed affidabile.

Figura 6.18 Livello minimo di visitatori.

0 500 1000 1500 2000

Y0 Y1 Y2 Y3 Y4 Y5 Y6 Y7 Y8 Y9 Y10 Y11

Medium Case Worst Case

Ricavo medio pro-capite. Le stesse considerazioni appena esposte possono essere ribadite per il ricavo medio pro-capite che può assestarsi intorno ai 16 € nei primi 3 esercizi per poi avvicinarsi alle stime del Medium Case. Un ricavo medio così modesto risulta alquanto improbabile poichè il solo biglietto di ingresso (che tra le voci di ricavo dei competitors pesa per il 60-65%) sarà superiore a 16 €. Pertanto, si ritiene che tra le due variabili per il calcolo del canone d’affitto, quella più critica sia indubbiamente il numero di visitatori piuttosto che il ricavo medio pro-capite.

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• Costo complessivo d’investimento. Un incremento del costo complessivo d’investimento per la costruzione del parco verrà coperto proporzionalmente dalla sottoscrizione di ulteriore equity e di ulteriore debito, al fine di conservare inalterata la leva finanziaria. Mediante l’analisi di sensitività si è appurato che i flussi di cassa generati riuscirebbero a coprire il servizio del debito fino al caso in cui l’importo del finanziamento aumenti del 11,7%. Considerando la sottoscrizione di ulteriore capitale di rischio, i costi d’investimento possono subire un aumento del 16,6% pari

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a circa 16.200.000 €, perciò, l’oscillazione concessa ai costi di costruzione appare molto ampia e permette un margine di sicurezza adeguato.

Tasso d’inflazione. Il valore di questa variabile è stato stimato costante al 2% per tutti gli esercizi presi a riferimento. In base al modello predisposto, i ricavi e i costi operativi sono rivalutati a tale tasso, tuttavia il peso dei costi operativi è residuale nel conto economico; infatti le quote dei leasing, gli ammortamenti e gli interessi passivi sono costanti, ne consegue che all’aumentare del tasso d’inflazione il risultato netto e i flussi di cassa incrementano considerevolmente. Per verificare puntualmente l’effetto della variazione del tasso d’inflazione si è ritenuto di analizzare il trend dell’ADSCR, che rappresenta la media del DSCR (indice della copertura del servizio del debito), che è rappresentato nella tabella seguente:

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Tabella 6.1 Variazione dell’ADSCR al variare del tasso d’inflazione

INFLAZIONE 0,31% 1% 1,5% 1,8% 1,9% 2% 2,1% 2,2% 2,5% 3% 3,5%

ADSCR 1 1,146 1,211 1,252 1,266 ^1,28 1,295 1,309 1,353 1,43 1,512

Al crescere dell’inflazione, i ricavi crescono più che proporzionalmente rispetto ai costi per la rilevante incidenza dei costi fissi, pertanto all’incremento delle entrate consegue una capacità di copertura del debito maggiore. La probabilità che il tasso d’inflazione scenda al di sotto del 2% è alquanto limitata, viceversa è più probabile un trend di crescita dei ricavi più verticale. Quindi, il rischio associato a questa variabile è esiguo, ed aver assunto un valore così prudente potrebbe offrire risultati effettivi migliori delle stime.

Tasso del finanziamento. Nel business plan è stato ipotizzato un tasso fisso per il finanziamento pari al 4,5%. Considerando le agevolazioni concesse dalla BEI (Banca Europea degli Investimenti), la probabilità che il tasso subisca variazioni rilevanti nel corso della vita del prestito risulta alquanto limitata, tuttavia per prudenza si è ritenuto di verificare l’effetto della variazione anche di questa variabile. Come in precedenza, l’analisi ha riguardato l’andamento dell’ADSCR in funzione della variazione del tasso. Quanto più alto è il tasso maggiore sarà la rata del prestito, pertanto a parità di flussi di cassa entranti, aumentando le uscite, la capacità di coprire il servizio del debito si riduce.

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Mediante l’analisi di sensitività si è appurato che il livello di ADSCR è pari al livello minimo, ovvero 1, con un tasso pari al 7,72%. E’ assolutamente improbabile che il

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tasso del finanziamento, che Mediapolis stipulerà, possa raggiungere tali livello limite, pertanto il tasso del finanziamento è una variabile non determinante per la copertura del servizio del debito, e ogni variazione anche dell’ordine di 100 basis point non implica gravi pregiudizi alla capacità di restituzione del debito, come evidenzia la tabella seguente.

Tabella 6.2 Variazione dell’ADSCR al variare del tasso del finanziamento

Tasso del

Finanziamento 3% 3,5% 4% 4,3% 4,4% 4,5% 4,6% 4,7% 5% 5,5% 7,72%

ADSCR 1,536 1,432 1,349 1,306 1,293 1,28 1,268 1,256 1,222 1,172 1

Dall’analisi di sensitività proposta, che ha riguardato le variabili con il livello di criticità più elevato, si evince che nei primi anni di vita del progetto vi sono margini di sicurezza maggiori e le variabili possono subire oscillazioni rilevanti senza pregiudicare la sostenibilità finanziaria del progetto. Inoltre, un miglioramento dei risultati sia economici che finanziari potrà essere ottenuto se l’incremento annuo dei ricavi seguirà una progressione superiore al tasso d’inflazione stimato nel piano economico-finanziario.