In generale il contratto di compravendita di partecipazioni può inquadrarsi nella categoria del contratto di compravendita previsto dagli artt. 1470 e ss. del Codice Civile. Tuttavia, il contratto di compravendita di partecipazioni (sale and purchase agreement o più brevemente “SPA”) ha un particolare connotato di atipicità dovuto alla struttura che lo stesso assume.
Nella prassi, come detto in precedenza, le operazioni di acquisizione di venture capital si caratterizzano per una prima fase, il signing, nella quale si sottoscrive il contratto di acquisizione, ed una seconda fase, il
closing, nella quale viene eseguito il contratto di acquisizione ed il trasferimento delle partecipazioni si
perfeziona.
Nella struttura e nella scansione temporale sopra delineata, il contratto di compravendita di azione può essere qualificato come:
(a) contratto preliminare: le parti hanno quindi inteso vincolarsi alla stipulazione di un successivo
contratto definitivo, identificabile nel vero e proprio contratto attraverso il quale viene trasferita la proprietà delle partecipazioni (i.e. girata delle azioni o atto notarile di cessione delle partecipazioni) al closing; e
(b) contratto definitivo: le parti intendono attuare sin dal momento della sottoscrizione l’effetto
traslativo della proprietà, subordinandone gli effetti al verificarsi di alcune condizioni. In tal caso, una volta che le condizioni da verificarsi prima del closing si siano realizzate, la girata delle azioni o la stipula dell’atto notarile di trasferimento delle partecipazioni costituiscono dei semplici atti esecutivi necessari alla formalizzazione del trasferimento di proprietà del bene compravenduto già intervenuto per effetto dell’avveramento delle condizioni sospensive.
La qualificazione del contratto di compravendita di partecipazioni in una o nell’altra categoria dipende dalla volontà delle parti quale espressa e risultante dal tenore letterale delle clausole contrattuali. La differenza tra le due categorie non è solo formale, ma anche sostanziale. In presenza di un contratto preliminare, infatti, l’obbligo nascente a carico delle parti è esclusivamente quello di procedere, in un momento successivo, alla stipula di un contratto definitivo, e quest’ultimo, una volta stipulato sostituisce il preliminare. Pertanto, qualora le parti abbiano previsto nel contratto di compravendita di partecipazioni
80 specifiche dichiarazioni e garanzie dal venditore e relativi obblighi di indennizzo, all’atto della sottoscrizione del contratto definitivo al closing, le dichiarazioni e garanzie ed i relativi obblighi di indennizzo previsti nel contratto di compravendita di partecipazioni verrebbero meno, se non ripetute nel loro contenuto al closing. Per raggiungere tale obiettivo, sarà necessario inserire nello stesso contratto di compravendita di partecipazioni una specifica previsione nella quale viene esplicitata l’effettiva volontà delle parti di far sopravvivere al closing le dichiarazioni e garanzie del venditore ed i relativi obblighi di indennizzo.
La scelta di sottoscrivere un contratto di compravendita di partecipazioni nella forma del preliminare, piuttosto che di contratto definitivo, si basa essenzialmente sulla volontà delle parti di separare il momento della sottoscrizione del contratto dal momento dell’esecuzione del trasferimento, nel senso che sarà opportuno strutturare il contratto di compravendita di partecipazioni qualora si intenda condizionare l’obbligo di procedere alla sottoscrizione dell’atto di trasferimento all’adempimento di operazioni preliminari da parte del venditore, ovvero dello stesso venture capitalist. Di converso, il contratto potrà configurarsi come definitivo condizionato al verificarsi di alcune condizioni, laddove l’efficacia del contratto così concluso dipenda esclusivamente dal verificarsi di alcune circostanze (conditions
precedent). Nella pratica, il closing è spesso condizionato sia al verificarsi di alcune vere e proprie
condizioni, sia dal compimento di particolari attività preliminari.
Ai fini che qui rilevano, occorre sottolineare che tra le condizioni che debbono verificarsi per addivenire al closing, la più comune è il compimento delle notifiche alle competenti autorità antitrust. In tal senso, la normativa italiana (legge 10 ottobre 1990, n. 287) richiede che la notifica sia effettuata anteriormente all’effettivo acquisto della partecipazione, senza tuttavia subordinare al silenzio assenso ovvero ad un’effettiva autorizzazione tale acquisto. Diversamente, normative vigenti in altri ordinamenti subordinano esplicitamente il compimento dell’operazione all’intervenuta autorizzazione della locale autorità antitrust, facendo sì che il closing possa avvenire solo successivamente all’intervento di tali autorizzazioni.
In tema di condizioni sospensive al closing, è interessante sottolineare come nella prassi, vengano spesso previste delle conditions precedent legate sia al business dell’impresa sia all’operazione in generale. Nello specifico, le tipiche condizioni sospensive che vengono inserite in contratti di compravendita di partecipazioni sono (i) l’effettiva concessione in favore dell’acquirente, da parte di istituzioni finanziarie, dei finanziamenti necessari all’attuazione dell’operazione di acquisizione, (ii) l’ottenimento dalle controparti contrattuali dei contratti chiave dell’impresa (e.g. finanziamenti, contratti con fornitori o con clienti) del consenso all’operazione nel caso in cui tali contratti prevedano una clausola di change of
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control116, e (iii) il mancato intervento, tra la firma del contratto di compravendita di partecipazioni e del
closing, di eventi esterni suscettibili di modificare in senso negativo le caratteristiche
economico/patrimoniali dell’impresa target, ovvero condizioni economico/strutturali che rendano l’operazione eccessivamente onerosa117.
Di differente natura sono gli adempimenti preliminari che il contratto di compravendita di azioni pone a carico di una parte. In tale categoria vengono annoverati vari obblighi che variano a seconda della struttura che assume l’operazione, e che possono includere, a titolo esemplificativo, (a) l’obbligo di dismettere cespiti o partecipazioni in società che sono al di fuori del perimetro dell’operazione, (b) l’ottenimento delle dimissioni del consiglio di amministrazione della società e la convocazione al closing dell’assemblea dei soci al fine di nominare gli amministratore designati dal venture capitalist, e (c) l’ottenimento di impegni del management a mantenere la propria posizione operativa per un certo periodo. Un’importante obbligazione che viene normalmente fatta gravare sul venditore, con riferimento al periodo intercorrente tra la firma del contratto di compravendita di partecipazione ed il closing, è quella di astenersi dal porre in essere atti gestionali straordinari o il cui valore ecceda particolari soglie di valore, se non previo consenso del compratore118.
Ulteriore funzione che assume lo iato temporale tra signing e closing è quello di consentire l’implementazione di specifiche procedure di revisione o di determinazione di dati patrimoniali e/o economici afferenti la società target, e ciò con scopi che possono ricondursi a: (i) l’esame da parte di consulenti terzi di particolari aree di rischio (quali i rischi fiscali o ambientali), e/o (ii) la verifica della correttezza di un determinato bilancio di riferimento, sia con riguardo alla corrispondenza al vero delle poste patrimoniali, sia con riguardo ad eventuali poste economiche collocate a base della formula di valutazione dell’impresa target. Le conseguenze di tali verifiche consentiranno, ove previsto, ad una o ad entrambe le parti di recedere dal contratto, laddove il consulente terzo identifichi rischi eccedenti determinate somme, ovvero potrà implicare la rettifica o la modifica di del corrispettivo di cessione. Nella prassi, talune verifiche, come quelle relative alla posizione finanziaria netta dell’impresa target, sono da
116 Si tratta di clausole che consentono di risolvere i contratti in presenza di un cambio di controllo nella compagine sociale delle parti.
117 La clausola in questione è conosciuta come clausola di material adverse change, ovvero in breve MAC.
118 Scopo di tale previsione è, evidentemente, quello di evitare che la società o l’attività oggetto di compravendita, una volta che l’acquirente si sia determinato ad effettuarne l’acquisto sulla base dell’apprezzamento e della valutazione compiuta anteriormente alla firma del contratto, possa poi essere in qualche modo significativamente modificata dal venditore nella sua consistenza o nelle sue caratteristiche patrimoniali, economiche o finanziarie per effetto di iniziative straordinarie e non concordate.
82 porsi in essere successivamente al closing al fine di determinare in modo definitivo il corrispettivo dovuto.