Il 2008: l’anno in cui la redditività si contrasse

Quando la crisi è arrivata, alcune aziende sono state colpite prima di altre, con maggiore o minore intensità.

Aziende come la Mediterranea, Motia, Augusta e Montanari, hanno già nel 2010 registrato importanti perdite o forti riduzioni di utile. Motia ha realizzato una perdita di ben 200 milioni, per una riduzione del 187% dei risultati dall’ultimo anno prima della crisi.

Importanti anche i numeri di Mednav che da generare rispettivamente 3 milioni di profitti nel 2007, è arrivata nel 2010 a produrne appena 400.000; Navigazione Montanari ha registrato una variazione del -76%, nonostante abbia chiuso in utile.

(Fonte: Elaborazione propria su dai Aida)

Per alcune di queste aziende, le vendite erano anche aumentate rispetto al 2007, il problema, che ha causato l’insorgere di rilevanti perdite e la riduzione del patrimonio, è stato l’effetto negativo della leva, messo in atto dal decadere della marginalità positiva tra ROI e ROD. La discesa del ciclo di shipping ha chiaramente avuto ripercussioni sulle performance di tutto il settore. Abbiamo già visto nei precedenti capitoli l’enorme gap che si è verificato tra i guadagni delle navi prima e dopo la crisi. Le flotte si sono ritrovate a viaggiare in perdita, a non essere più in grado di produrre flussi adeguati a far fronte al servizio del debito.

Sino a che la redditività degli investimenti era elevata e maggiore del costo del debito, l’alto indebitamento, ovvero una leva alle stelle erano sostenibili, anzi indebitarsi maggiormente era conveniente perché portava a più consistenti guadagni. Ma non appena i noli non hanno più garantito una così alta rimunerazione, si sono avuti effetti disastrosi sul ROE: in questo caso l’effetto moltiplicativo della leva è diventato negativo e ha finito per colpire l’entità del patrimonio netto.

Figura 11. Andamento Risultati netti 2010/2007

-30000000 -22500000 -15000000 -7500000 0 7500000 15000000 22500000 30000000 -200 -150 -100 -50 0 50 100

Mednav Motia Augusta NavMon Damat Gest Bottig ∆% dal 2007 Utile/perdita 2010

La leva è aumentata per tutti gli operatori, per una media di 5,76: le strutture finanziarie si sono fatte ancora più squilibrate.

Guardando al differenziale tra Roi e Rod, notiamo una correlazione tra l’adattamento dei profitti/perdite delle società del campione. Possiamo individuare due gruppi:

a) < 0. Mediterranea di Navigazione, Motia, Augusta due, Navigazione Montanari; b) > 0 . D’Amato, Gestioni Armatoriali, Bottiglieri

Del gruppo a) fanno parte quelle compagnie che per prime hanno risentito della crisi, con effetti lampanti sulla redditività: il ROE mediamente ha perso 39 punti percentuali; per Motia è passato dal 34,36% al -65,75%.

Chiaramente tutto ciò ha avuto conseguenze dirompenti sul patrimonio netto: rispetto al 2007 Motia lo ha più che dimezzato, forte decremento per Mediterranea ed un -32% per Navigazione Montanari.

Per le aziende del gruppo b), il ROE si è sì ridotto per il declino dei noli, ma è rimasto comunque molto positivo. Alcune, come D’Amato e Bottiglieri hanno perfino aumentato i profitti rispetto al 2007.

Gestioni Armatoriali e Bottiglieri sembrerebbero anche aver migliorato l’equilibrio patrimoniale, riducendo l’indebitamento a breve che li aveva caratterizzati in passato: a riprova un’importante riduzione del Rod.

Si nota però un importante incremento: le flotte sono cresciute rispettivamente del 105 e 295%. È molto probabile che nel 2007 le società avessero corrisposto degli acconti - ecco il maggior indebitamento a breve termine - per dei natanti ricevuti in seguito al 2008, finanziati chiaramente mediante l’accensione di mutui bancari; ciò ha comportato:

-

il riequilibrio delle fonti a lungo e breve termine,

-

la riduzione del costo del capitale a prestito,

-

l’incremento della leva finanziaria,

-

un migliorato capitale circolante netto per Gestioni armatoriali: 40 mln al 2007, 18 al 2010.

Ciò che appare inizialmente come un miglioramento, vista la situazione del ciclo di mercato, nasconde criticità latenti pronte ad emergere da un momento all’altro. In un momento di bassa rimunerazione ottenibile dal trasporto marittimo, l’arrivo di nuove navi non è certamente la miglior soluzione.

Anche per Augusta Due il capitale investito è cresciuto del ben 83%, ma è cresciuta anche l’incidenza delle immobilizzazioni materiali - composte prevalentemente da natanti - sul totale

attivo, dal 65 all’80%. La voce “natanti” per Montanari, che nel 2007 ammontava a 115 milioni, è quadruplicata, arrivano a 456 nel 2010. D’Amato, che nel 2010 sembra aver registrato uno dei minori incrementi, in realtà contabilizzava 50 milioni di immobilizzazioni in corso.

(Fonte: Elaborazione propria da dati Aida)

Ad eccezione di Mediterranea, tutti gli operatori del campione hanno effettuato nuovi investimenti, principalmente espandendo il proprio parco navi. Le commesse erano state fatte antecedentemente la crisi, quando i noli erano alti ed il sentimento del mercato molto positivo. Le previsioni della moltitudine degli operatori si sono rivelate del tutto errate.

Il timing è stato completamente sbagliato, ma con motivazioni diverse. C’è chi ha scommesso, ha giocato d’azzardo, compiendo nuovi ordini senza un reale bisogno di farlo; probabilmente c’è chi preso dall’euforia indotta dal buon ciclo, ha pensato di poter diventare la compagnia italiana leader indiscussa.

Altri operatori, come vedremo anche la D’Alesio, hanno semplicemente rinnovato la propria flotta: è loro imputabile soltanto di averlo fatto in un momento di alto mercato, ad un alto prezzo.

L’alto grado di indebitamento è stato frutto del timing. A fronte di un prezzo elevato, le navi sono state finanziate con leve altissime, anche del 90%. Colpevoli anche gli istituti bancari, che spesso non verificarono che il prestito concesso dovesse essere equivalente al minimo tra 20 milioni di debito e 80%di leva . Molte banche sono andate a finanziare anche asset che 131

stavano perdendo di valore, confidando in buonissimi bilanci, ma che l’anno successivo

C. Russo, “Intervista di settembre”, Vls, 2017

131

Figura 12. Capitale investito 2007/2010

0 200000000 400000000 600000000 800000000

Mednav Motia Augusta NavMont Dama Gest Bott

2007 2010

sarebbero stati pessimi se avessero letto i segnali del mercato. Come si sa nello shipping, da un anno all’altro la redditività può capovolgersi del tutto.

Oltre al fatto che, i nuovi natanti non fossero in grado di produrre reddito come ci si aspettava, comportando l’impossibilità di ripagare rate capitali ed interessi, uno dei maggiori problemi è stata la loro perdita di valore. Il valore di mercato degli asset è divenuto piu basso del valore del debito.

L’errato timing ha quindi provocato problemi extra-ordinari, costringendo le aziende ad una massiccia svalutazione delle flotte. Il valore di mercato delle flotte è diminuito significativamente durante vari esercizi, più di quanto si prevedeva sarebbe accaduto con il passare del tempo o con l’uso normale dell’attività in oggetto; prima o dopo gli amministratori, o la società di revisione, hanno dovuto imporre la svalutazione. Questo ha portato alla deriva molti operatori, anche quelli del famoso secondo gruppo, che fino al 2010 sembravano performare adeguatamente.

La svalutazione è un’operazione obbligata che avviene a seguito di un impairment test con esito negativo, cioè che individua l’esistenza di perdite durevoli.

“Se il valore recuperabile di un’immobilizzazione è inferiore al suo valore contabile, l’immobilizzazione si rileva a tale minor valore. La differenza è imputata nel conto economico come perdita durevole di valore”.

Il valore recuperabile di un’attività è il maggiore tra il suo fair value e il suo valore d’uso . 132

I principi recitano anche che “la perdita durevole di valore rilevata su un’unità generatrice di flussi di cassa (UGC) deve essere imputata a riduzione del valore contabile delle attività che fanno parte dell’unità nel seguente ordine:

a. in primo luogo, al valore dell’avviamento allocato sulla UGC;

b. infine, alle altre attività proporzionalmente, sulla base del valore contabile di ciascuna attività che fa parte dell’UGC”.

È chiaro l’effetto di un’operazione di tale portata sui bilanci delle società.

Temporalmente, possiamo riferire tutto ciò intorno al 2014; vediamone gli effetti sul capitale investito:

OIC 9

132

“Il fair value è il prezzo che si percepirebbe per la vendita di un’attività ovvero che si pagherebbe per il trasferimento di una passività in una regolare operazione tra operatori di mercato alla data di valutazione.

Il valore d’uso è determinato sulla base del valore attuale dei flussi finanziari futuri che si prevede abbiano origine da un’attività lungo la sua vita utile.

Non è sempre necessario determinare sia il fair value di un’attività sia il suo valore d’uso. Se uno dei due valori risulta superiore al valore contabile, l’attività non ha subito una riduzione di valore e, dunque, non è necessario stimare l’altro importo. Se vi è motivo di ritenere che il fair value approssimi il valore d’uso non è necessario procedere alla stima di quest’ultimo”

• -51% Motia • -27% Augusta • -67% Montanari • -61% Damato • -6% Gestioni

Niente, o ben poco è stato dismesso, lo dimostra l’indice di immobilizzo materiale che è rimasto in linea di massima immutato. È il valore degli asset che è stato ridotto, per alcuni più che dimezzato.

La Fratelli D’Amato ha registrato una riduzione del proprio attivo fisso, che è passato da 146 milioni nel 2014 a soli 30: le immobilizzazioni materiali si sono ridotte di 50 milioni, mentre le partecipazioni in altre società da 73 milioni sono diventate 9, per effetto delle svalutazioni. Le società Damato, Gestioni e Bottiglieri presentarono perdite in chiusura dell’esercizio rispettivamente per:

-

45,5 milioni

-

41 milioni

-

8 milioni

Di seguito per quell’anno, i valori del Roi, Rod e Roe delle società in esame.

In relazione a tali indicatori, Augusta due è l’unica che nel biennio 2014-2015 mostra una situazione fisiologica. La società infatti, a seguito dei cattivi risultati del 2010, sia in termini di redditività (Roe = -17%; Risultato netto = -5,7 milioni), che di crescita dell’indebitamento, nel 2011 si è avviata verso un processo di ristrutturazione. Roe positivo anche per Montanari, che mostra gli effetti di una ristrutturazione che ha preso avvio nel 2013.

Ben diversa la posizione di chi ancora non si era deciso ad intervenire: Mediterranea, D’Amato, Gestioni e Bottiglieri. Per loro nel 2015 le cose sono peggiorate.

2014 Mednav Motia Augusta Nav Mont Damato Gestioni Bottigl

Roi - Rod -2,92% -1,11% 0,91% -0,76% -12,95% -11,8% -2,17%

L’effetto leva di Mediterranea, arrivata a 140, con il venir meno della redditività, portò il Roe al -447%; anche peggiori i livelli raggiunti dalle altre compagnie. D’Amato inoltre registrò un Roa del -212%, Gestioni un Ros del -439.

Chi prima o chi dopo è stato toccato dalla riduzione dei noli, cosa che ha inficiato dapprima la redditività dell’impresa e a cascata:

• la consistenza del patrimonio;

• la capacità di far fronte alle proprie esposizioni debitorie.

Il p.n. di Gestioni Armatoriali nel 2013 ammontava a 300 milioni di Euro, l’anno dopo valeva -192 milioni. La redditività sicuramente si è ridotta: l’Ebitda è passato da 31 a 12 milioni. Per arrivare ad una perdita di 41 milioni però, altre componenti hanno agito: le componenti straordinarie, nonché le svalutazioni (33,8 milioni nel 2014 e 175 nel 2015). Nel 2014 il patrimonio netto si è ridotto per un importo pari esattamente alle svalutazioni (Figura 13.).

La riduzione dei ricavi e l’aumento dei costi spiegano il -9% del Roi. Gestioni armatoriali è giunta al limite nel 2015, quando tutto l’indebitamento si è fatto a breve termine: in virtù di una posizione finanziaria netta, pressoché immutata negli anni, sembrerebbe che la

società non abbia più corrisposto fatto fronte ai propri obblighi con gli istituti finanziari, provocando l’addebito del finanziamento per l’importo complessivo.

Al 31.12.2016, la società è risultata esposta per 324,7 milioni di dollari complessivi di debito bancario netto, con una serie di istituti nazionali tra cui MPS, Banco di Napoli, Banca Popolare di Novara, GE Capital, e con l’istituto tedesco Deutsche Bank. Quest’ultima all’inizio dello stesso anno aveva deciso di liquidare i natanti della Gestioni Armatoriali, “arrivando - secondo quanto dichiara ship2shore - a tal fine a chiedere e ottenere il sequestro della Mare di Venezia, cisterna MR del 2008 di Gestioni Armatoriali, arrestata nel febbraio 2016 a Panama” . 133

Per tale motivo la società si avvia verso un percorso di rilancio, mediante la stipula di un accordo di ristrutturazione ai sensi dell'art. 182 septies della legge fallimentare: esso si materializzerà nella “creazione di una serie di società di scopo, tutte controllate al 100% da Gestioni Armatoriali, ognuna della quali sarà proprietaria di una delle navi della flotta. Almeno inizialmente non è però prevista le cessione di asset”.

http://www.ship2shore.it/it/shipping/gestioni-armatoriali-vicina-all-accordo-con-le-banche_62300.htm 133 Figura 13. P.n. Gestioni armatoriali 2014. 0 75 150 225 300 33,8 192,2 Pn Svalutazione (Fonte: Elaborazione personale su dati Aida)

Non solo Gestioni Armatoriali, ma anche D’Amato nello stesso anno, e Montanari quello successivo, hanno visto “scattare” il proprio indebitamento per tutto il suo importo.

Che la situazione si fosse ad un certo punto fatta insostenibile, poteva riscontrare in qualsiasi società del campione e non solo. Il circolante o continuava a diventare sempre più negativo o si allungava senza che crescesse anche il fatturato, la posizione finanziaria netta e gli oneri finanziari, crescevano smisuratamente ed i cash flow divennero per molti negativi. Molto indicativi anche i Debt to Equity che salirono letteralmente alle stelle: 120,69 quello di Mediterranea nel 2015.

In generale si può affermare, che, pur con tempi e modalità differenti, tutte le società in esame arrivarono ad un punto di rottura che le ha messe di fronte ad una scelta: il risanamento o la cessazione.

Nel documento CRISI OD OPPORTUNITÀ? Attivita armatoriale in turnaround tra ciclicita ed atomismo (pagine 144-151)