High-frequency trading. Strategie e impatto sul mercato

Così inquadrato il fenomeno del trading algoritmico, occorre ora esaminare il suo impatto sul mercato, partendo proprio da quella fattispecie che ha generato le maggiori perplessità in letteratura: il

trading ad alta frequenza.

Conviene innanzitutto prendere le mosse dalle modalità operative con cui esso è adoperato all’interno delle attività delle imprese di investimento, contribuendone al potenziamento. Pur essendo tutte caratterizzate dal tempo ridotto connesso al mantenimento di una posizione aperta (short term), diverse e molteplici sono le strategie di cui gli HFTs si possono valere48. Essenzialmente, possono individuarsene cinque principali49, che ben possono essere tra loro coordinate50.

(1) Ricerca di liquidità (liquidity detection). Consiste nell’individuazione della presenza di stop loss o take profit51 degli altri partecipanti al mercato, attraverso lo svolgimento di piccoli

47 Tra di essi possono annoverarsi i sistemi di copy-trading ed e-trading. Per un inquadramento, C. SCHENA-A. TANDA-C. ARLOTTA-G. POTENZA, Lo sviluppo del Fintech, in Quaderni Fintech, 2018, p. 35.

48 K.N. JOHNSON, Regulating Innovation: High Frequency Trading in Dark Pools, in J. Corp. L., 2017, pp. 833 ss.

49 In via generale, si rinvia per le singole strategie a Y.YADAV, How Algorithmic Trading Undermines Efficinecy in Capital markets, in Vand L. Rev., 2015, p. 1625 ss. Sul punto, vedi anche R.S. MILLER-G. SHORTER, High Frequency Trading: Overiview of Recent Developments, Congressional Research Service, 2016, pp. 2 ss. Un’analisi più dettagliata delle diverse strategie di trading algoritmico è offerta dalla letteratura economica e, in particolare, da I. ALDRIDGE, High-Frequency Trading. A Practical Guide to Algorithmic Strategies and Trading Systems, Hoboken, 2013 e da P. ZIBULAKE-S. LEE, The High-Frequency. How automated Trading Strategies have revolutionized the markets, Hoboken, 2011.

50 S. ALVARO-M. VENTORUZZO, op. cit., p. 426. L’A. chiarisce, inoltre, come una tassonomia non sia possibile, essendo suscettibile di rapida obsolescenza a causa della pressione concorrenziale che spinge costantemente a innovare in materia, onde far fronte alle pratiche di reverse engineering dei concorrenti.

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ordini per testare i livelli chiave dei prezzi, per poi accumulare la liquidità offerta in corrispondenza di tali limiti di chiusura.

(2) News-based trading (anche momentum strategy). Questa tecnica consiste nello sfruttare l’effetto delle notizie e dei dati macroeconomici sull’andamento degli strumenti finanziari, attraverso sistemi in grado di associare le strategie di trading a determinati

pattern di parole nelle notizie e alla risonanza o estensione delle

stesse.

(3) Offerta di liquidità al mercato o market making52. Un operatore di HFT vende e acquista titoli a prezzi diversi speculando sulla differenza tra corrispettivo di acquisto e vendita – c.d. bid-ask

spread – determinata, in misura contenuta, in un lasso temporale

estremamente contratto, grazie alla velocità offerta dalle tecnologie adoperate. Un operatore HFT replica, in altri termini, l’attività dei tradizionali market maker, che offrono liquidità al mercato, senza tuttavia dover sottostare agli stringenti vincoli normativi.

(4) Arbitrage trading. Si tratta di strategie che si fondano su pratiche di arbitraggio tra diverse sedi di negoziazione: in questo caso, il sistema è programmato per reagire prontamente a variazioni quasi impercettibili dei prezzi di qualsiasi prodotto negoziato su piazze diverse. In ragione proprio della velocità che li contraddistingue, gli HFT riescono a sfruttare le divergenze di prezzo relative a uno specifico prodotto, beneficiando di un vantaggio competitivo sia in relazione all’individuazione del titolo che in relazione all’esecuzione dell’ordine.

(5) Tick Trading (anche order anticipation). La strategia si basa sulla individuazione, grazie all’utilizzo di elaboratori molto potenti, di ordini consistenti sul mercato provenienti, ad esempio, da investitori istituzionali (che spesso cercano di celarli dietro una infinità di ordini più piccoli), di modo da anticipare un rialzo dei prezzi di negoziazione. Essa si fonda su molteplici tecniche, particolarmente sofisticate e spesso illecite53, tra le quali è opportuno menzionare, da un lato, quella c.d. di pinging, che consiste nell’invio di ordini multipli di ridotte dimensioni per individuare il prezzo massimo e minimo di negoziazione accettabile da un altro trader e, dall’altro, l’invio di c.d.

52 Sulla definizione legislative, vedi infra § 7.

53 Tra queste possono menzionarsi il quote stuffing, il quote layering, lo spoofing, i phantom orders. Vedi, S. ALVARO-M. VENTORUZZO, op. cit., p. 427.

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ordini fantasma (feeler-orders), che vengono istantaneamente ritirati prima di essere finalizzati. Tali ordini-sonda sono particolarmente adatti all’identificazione di quegli ordini di negoziazione che avvengono nell’oscurità di alcune sedi di di negoziazione54.

Sulla portata positiva e/o negativa delle nuove tecniche di negoziazione ad alta frequenza, in letteratura, sono state espresse posizioni contrastanti55. Tra gli aspetti positivi, sono stati segnalati l’aumento della liquidità a disposizione dei partecipanti al mercato, una sostanziale diminuzione dei costi di transazione, nonché della volatilità di breve termine56, la diminuzione del bid-ask spread di medio periodo57. Tra gli aspetti negativi, sono stati osservati il rafforzamento delle asimmetrie informative, l’aggravamento del noto problema di selezione avversa determinato dalle strategie di pinging58, una intrinseca fragilità del mercato e rischi in capo agli operatori tradizionali causati dalle pratiche c.d. di front running59, rischi di liquidità ombra e flash crashes60. Un punto, infine, risulta particolarmente controverso: quello degli effetti dell’HFT sulla efficacia informativa dei prezzi di mercato, secondo alcuni senza dubbio negativi, secondo altri – apparentemente la maggioranza – positivi, in quanto strumentali a una più efficiente incorporazione delle informazioni nei prezzi di mercato61. Sul punto avremo modo di

54 Sul punto, si rinvia al capitolo IV, sez. 1.

55 In generale, per un inquadramento, A. PUORRO, High Frequency Trading, cit., pp. 22 ss; F.J. FABOZZI-S.M. FOCARDI-C. JONAS, High-frequency Trading: Methodologies and Market Impact, in Review of Future Markets, 2010, pp. 7 ss.

56 Per una ricostruzione della letteratura in materia, vedi V. CAIVANO, The impact of high-frequency trading on volatility, in Quaderni di Finanza, 2015.

57 J. ANGEL-L. HARRIS-C. S. SPATT, Equity Trading in the 21st century, in Quarterly Journal of Finance, 2011, pp. 1-53.

58 A. PUORRO, cit., p. 24 afferma che «tramite le continue simulazioni generate dalle strategie del tipo pinging, gli Hfts spingono gli altri partecipanti al mercato ad effettuare operazioni che, in mancanza delle simulazioni, non avrebbero intrapreso. Da ciò appare ipotizzabile l’istaurarsi di un meccanismo di selezione avversa ai danni dei trader meno evoluti».

59 Ibidem, p. 25, dove si evince che «per front running si intende la possibilità di guadagno sostanzialmente priva di rischio che deriva dalla conoscenza [anticipata] di grossi ordini di acquisto o vendita in arrivo sul mercato».

60 Ibidem, pp. 25, 26. Quanto al problema della liquidità ombra, «a causa delle strategie di pinging e flash trading, le proposte di negoziazione (ordini e relative quantità) presenti sul book sono diventate immediatamente mobili, aumentando la probabilità che la liquidità possa scomparire dai book di negoziazione in corrispondenza di determinati eventi».

61 Per un’analisi di tale aspetto, si rinvia a G. STRAMPELLI, L’informazione societaria, cit., pp. 991 ss.

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tornare in modo approfondito più avanti. Per il momento può anticiparsi che gli high-frequency traders, proprio in ragione delle strategie usate, sembrano essere in massima parte insensibili al flusso informativo avente a oggetto un titolo.

5. Le criticità del binomio interconnessione-automazione: Flash