CAPITOLO I
CAPITOLO I – IL MERCATO DELLE OPERAZIONI DI M&A TRA IMPRESE
1.1 L’EVOLUZIONE STORICA DELLE OPERAZIONI DI M&A NEL CONTESTO
INTERNAZIONALE: LE QUATTRO MERGER WAVES
La crescita per vie esterne è un fenomeno dinamico che pur assecondando trend ciclici86 è in costante fase di espansione. Le strategie tradizionali, rivolte verso il perseguimento della crescita per vie interne, appaiono poco convincenti soprattutto se inserite in un contesto caratterizzato da rilevante variabilità ambientale che richiede un pronto ed efficace adattamento delle imprese, e che non determini, al contempo, sconvolgimenti negli equilibri gestionali delle stesse. L’incentivo che ne consegue è la ricerca di formule snelle che possano aumentare l’elasticità della struttura aziendale smussando le rigidità organizzative.
Le operazioni di M&A hanno un’origine assai lontana nel tempo, le prime operazioni hanno avuto luogo nei mercati di cultura anglosassone e risalgono alla fine del XIX secolo. Esse modificarono radicalmente la struttura del sistema industriale, anche se all’interno dei singoli sistemi economici i periodi di intensa attività nel campo delle fusioni e acquisizioni sono sempre avvenuti con cadenza quasi ciclica.
La scelta di analizzare il fenomeno sin dalle origini scaturisce dall’esigenza di comprendere i legami tra l’evoluzione dell’ambiente esterno e le risposte strategiche delle imprese di cui le acquisizioni sono una componente rilevante.
Sin dai primi del Novecento gli effetti registrati sui sistemi economici e sulla competizione industriale dall’avvento di profonde innovazioni tecnologiche, dal processo di graduale apertura internazionale dei mercati hanno favorito e stimolato le imprese ad adottare strategie di sviluppo basate anche sull’acquisizione di altre imprese, sia concorrenti sia operanti in business diversi.
Pertanto, in corrispondenza di modificazioni strutturali del sistema economico, le imprese sono praticamente obbligate a pianificare il cambiamento per prepararsi nel modo migliore alle sfide delle fasi successive, imponendosi di cogliere le opportunità che nascono dalle modificazioni in corso nello scenario competitivo.
86 La ciclicità che caratterizza il fenomeno è spiegata da fattori di carattere esogeno e macroeconomico al
medesimo tempo; oltre le fasi ascendenti o discendenti dell’economia, incide sull’andamento delle operazioni in oggetto, soprattutto il processo di innovazione tecnologica.
Osservando il fenomeno in chiave storica le operazioni di M&A rappresentano una delle possibili risposte delle imprese alla gestione attiva del cambiamento.
In particolare, si possono distinguere quattro merger waves, ciascuna delle quali caratterizzata da fattori specifici che giustificano la consistenza delle operazioni in studio.
Una prima fase si verifica a cavallo tra la fine dell’Ottocento e l’inizio del Novecento (1850-1920) ed è localizzata negli Stati Uniti. Le motivazioni prevalenti che hanno spinto le imprese ad affrontare la sfida dell’acquisizione riguardano:
- il fenomeno della caduta dei prezzi dovuto alla rilevante disponibilità di capitali per le imprese e alla conseguente crescita della produzione industriale;
- la spinta agli investimenti per seguire la crescita del mercato;
- il completamento della rete ferroviaria che elimina il fenomeno della “regionalizzazione” dei mercati creando le premesse per un mercato allargato. A queste motivazioni si aggiunge la costituzione del primo mercato mobiliare per la negoziazione dei titoli che ha agevolato il finanziamento delle imprese, conferendo una notevole fattibilità alle operazioni di M&A.
Il fenomeno ha provocato un forte impatto sulla struttura dell’economia statunitense: si è assistito a un profondo processo di integrazione industriale che ha portato alla scomparsa di numerose piccole e medie imprese e alla corrispondente nascita delle prime grandi imprese dell’epoca contemporanea (ne sono esempi la General Motors e l’attuale IBM).
Tale processo ha coinvolto principalmente il settore manifatturiero tradizionale e quello minerario (si veda tab. 1.1).
Tabella 1.1 – Le operazioni di M&A durante la prima ondata Settori N. operazioni Concentrazione macrosettoriale
Alimentare 758 Siderurgico 634 Chimico 360 Forniture per trasporti 270
Manifatturiero 78,9%
Prodotti metalliferi 269 Macchinari per l’industria 263
Carbone 573 Prodotti in pietra e vetro 226
Minerario 17,4% Tabacco 180 Tessile 172 Carta 155 Altri 965 Diversi 3,7% Totale 4.825 100% Fonte: Conca, 2005, p. 340
Nel Regno Unito e in Germania le operazioni di M&A interessarono solamente imprese di dimensioni medio grandi e furono concentrate in alcuni business specifici senza, con ciò, modificare in modo radicale il tessuto connettivo dell’economia.
Un primo importante risultato indotto da tale ondata di M&A fu l’accelerazione della crescita dell’impresa dalle condizioni iniziali di impresa artigianale verso un modello organizzativo più articolato ed efficiente, proprio dell’impresa moderna (Conca, 2005, pp. 337-341).
Il secondo momento si è collocato alla fine degli anni venti (1926-1930) e si è sviluppato, come in precedenza, soprattutto nell’economia statunitense. Rispetto, però, alla prima fase ha peculiarità e motivazioni differenti.
Dal punto di vista quantitativo è caratterizzato dal peso decisamente inferiore delle operazioni, furono stimate 2.700 operazioni contro le oltre 4.800 del primo momento, con un conseguente decremento pari al 44%; il picco massimo rilevato durante la prima fase fece registrare 1.150 operazioni nel 1899, mentre la punta massima della seconda raggiunse le 587 operazioni nel 1929.
La seconda fase è stata caratterizzata da integrazioni di tipo orizzontale, nell’ambito delle quali prevalgono le fusioni, e da integrazioni di tipo verticale realizzate mediante sole acquisizioni. Queste ultime furono in aumento, rispetto al passato, per effetto della normativa antitrust che, con lo Sherman Act del 1890 e con il Clayton Act del 1914,
andò a limitare le operazioni effettuate tra imprese appartenenti al medesimo settore e tra loro concorrenti favorendo le acquisizioni di tipo verticale e laterale, che rimanevano fuori dal campo di applicazione della legislazione antitrust (si veda tab. 1.2).
Tabella 1.2 – Le tipologie di operazioni di M&A durante la seconda ondata
Tipologia di integrazione Consistenza rispetto al numero totale Consistenza rispetto al valore totale Integrazione orizzontale 41% 36% Integrazione verticale 5% 5% Estensione di prodotto 18% 21% Estensione di mercato 12% 4% Miste (orizzontali-verticali) 10% 24% Non classificabili 14% 10% Fonte: Conca, 2005, p. 342
Le motivazioni principali sono riconducibili a:
1. l’esigenza di razionalizzare la struttura delle grandi imprese che si erano costituite in seguito alla prima ondata;
2. la ricerca dei vantaggi legati alle economie di scala;
3. la razionalizzazione della struttura distributiva delle imprese (Conca, 2005, p. 341).
La terza fase, conosciuta anche come “dell’internazionalizzazione”, riguarda il periodo a cavallo tra il 1950 e l’inizio degli anni settanta, ma contrariamente alle precedenti, questa merger wave interessa contemporaneamente il mercato statunitense e quello europeo: si tratta dunque della prima manifestazione a carattere internazionale.
Rispetto alle prime due fasi, specificamente concentrate nel mercato statunitense, questa si è contraddistinta per la crescente importanza delle operazioni che sono intercorse tra imprese di Stati diversi (cross-border). Ciò ha rappresentato il segno tangibile dell’internazionalizzazione dell’economia e del definitivo allargamento del raggio d’azione strategico delle grandi imprese conducendo al fenomeno dell’integrazione internazionale e della globalizzazione.
Negli Stati Uniti l’apice dello sviluppo si è registrato nel 1968 con circa 2.300 operazioni di acquisizione; nel Regno Unito la concentrazione massima si è avuta nel 1964 con circa 700 operazioni; mentre in Francia, nel 1969, sono state registrate poco più di 250 operazioni.
Comunque, il motivo prevalente in grado di spiegare buona parte delle operazioni è individuabile nella spinta allo sviluppo diversificato.
Molte grandi imprese si impongono obiettivi di sviluppo attraverso l’ingresso in nuovi settori, confortati dagli elevati tassi di crescita dell’economia in generale e dall’avvio di un processo di spinta alla segmentazione dei mercati. In particolare, l’ondata in oggetto si concentra in un periodo di boom economico particolarmente favorevole alla realizzazione di strategie espansive. Alcune imprese si sono dimostrate particolarmente attive (come risulta dalla tab. 1.3 di seguito riportata) realizzando nel periodo considerato un cospicuo numero di operazioni di acquisizione e creando le premesse per la costituzione di gruppi industriali di particolare rilevanza dimensionale. Tabella 1.3 – Le società che hanno realizzato il maggior numero di operazioni negli Stati Uniti nella terza ondata
Settore Società N. di acquisizioni
Litton Industry 10
ITT 9