Criteri per la scelta della composizione della struttura delle font

Analizzare la struttura delle fonti e individuare la modalità di composizione delle stesse al variare del fabbisogno finanziario rappresenta un passaggio basilare, di notevole importanza, per poter affrontare e risolvere ogni tipo di problema avente natura finanziaria.

L’impresa deve valutare attentamente la coerenza della composizione delle fonti in relazione alla struttura degli impieghi, ricercando costantemente un’equa proporzione tra capitale conferito a titolo di credito e capitale conferito a titolo di rischio al fine di promuovere lo sviluppo e le possibilità di sopravvivenza della società.

La dottrina afferma che sono quattro gli elementi di congiunzione nella relazione tra struttura finanziaria e sviluppo/sopravvivenza dell’impresa: compatibilità, flessibilità, solvibilità e redditività.

In primis la struttura finanziaria deve essere compatibile con la struttura degli investimenti stabilita dal soggetto economico. Quest’ultimo deve valutare e verificare le proprie scelte in base all’interdipendenza tra i processi di impiego e finanziamento del capitale al fine di raggiungere e mantenere una armonia fra entrambe le strutture8.

Il termine armonia esprime la ricerca di coerenza tra il capitale di credito a breve e il fabbisogno temporaneo e il capitale di rischio/di credito a medio lungo termine e il fabbisogno durevole.

Si parla poi di armonia dinamica poiché l’equilibrio tra le due strutture non è di tipo statico ma dinamico, frutto delle scelte finanziarie del passato e del futuro e perciò in costante mutazione. Pertanto, l’interesse del soggetto economico alla composizione della struttura delle fonti e degli impieghi deve essere mantenuto costante durante l’intero arco temporale dell’impresa, in modo tale da poter mantenere l’equilibrio finanziario in chiave prospettica.

La flessibilità attiene alla capacità dell’impresa di variare e ricercare costantemente la migliore combinazione finanziaria possibile adattando l’ammontare dei finanziamenti ottenuti alle necessità di investimento e disinvestimento (e correlando) le varie forme di finanziamento al mutare delle condizioni di mercato.

Una struttura finanziaria flessibile permette all’impresa di pervenire, anche, ad una elasticità di tipo economico, intesa come la capacità dell’organizzazione di resistere e sopravvivere ad eventi congiunturali avversi.

Il termine flessibilità, inoltre, deve essere inteso come l’attitudine dell’impresa ad avere una certa soglia di elasticità finanziaria, basata su una attenta politica di impiego delle capacità di credito, al fine di mantenere la possibilità di aumentare l’indebitamento ogni qual volta si ritenga necessario9.

Relativamente alla solvibilità, possiamo affermare che la struttura finanziaria deve essere in grado di garantire all’impresa il tempestivo adempimento dei propri impegni senza cagionare danni alla gestione, in tal senso la tutela dell’equilibrio finanziario e monetario si dimostra un elemento determinante.

La struttura finanziaria, inoltre, non dovrebbe mai ridurre la redditività dell’impresa ma bensì potenziarla e migliorarla nel medio-lungo periodo attraverso le maggiori disponibilità di strumenti e mezzi finanziari necessari per lo sviluppo e la crescita delle attività aziendali. Tale variabile è strettamente connessa all’effetto di leva finanziaria, all’incidenza della componente fiscale10 _{e, nondimeno, influisce a sua volta sul}

mantenimento dell’equilibrio economico dell’organizzazione.

9 _{Tagi, Finanza aziendale, cit.}

10 _{M.H. Miller, F. Modigliani, The cost of capital, Corporation Finance and the Theory of Investment,} «American Economic Review», XLVIII (3), 1958.

Il soggetto economico, nella scelta di avvalersi di fonti esogene o endogene, a titolo di rischio o di credito, inevitabilmente basa la sua valutazione su cinque elementi: l’analisi dell’andamento del fabbisogno finanziario, il mercato, i costi relativi ai finanziamenti e i vincoli ad essi correlati, la struttura decisionale e le dimensioni aziendali, la redditività e i rischi ad essa connessi.

Nel caso di aziende di produzione (come Rosss S.p.A.), la necessità di fabbisogno finanziario è dovuta prevalentemente al fatto che il sostenimento dei costi per i fattori produttivi avviene temporalmente in anticipo rispetto al conseguimento dei ricavi11. Ciononostante, anche nel caso in cui i costi risultassero posticipati rispetto ai ricavi e superiori a questi ultimi, le possibili perdite di esercizio genererebbero comunque la nascita di un fabbisogno finanziario.

Come anticipato in precedenza, l’andamento del fabbisogno finanziario non mantiene una tendenza costante nel tempo bensì risente dei cicli di gestione e delle esigenze di sviluppo e tende ad aumentare anche in base all’aumento del trend dei prezzi12. Pertanto, il soggetto economico dovrà tenere in costante osservazione la struttura del capitale di rischio e del capitale di credito in funzione delle previsioni sull’andamento prospettico del fabbisogno complessivo, sia in termini qualitativi che decisionali.

L’aspettativa di un fabbisogno di tipo durevole spingerà l’impresa verso mezzi di finanziamento confacenti ai requisiti del capitale di rischio; diversamente, qualora la previsione fosse di tipo temporaneo, questa permetterà al soggetto economico di ‘limitarsi’ ad un controllo della dinamica del capitale circolante13_.

Il costo dei finanziamenti è influenzato prevalentemente dalle scelte del soggetto economico relative allo sviluppo e alla gestione d’impresa. Un’impresa che usufruisce di ingenti capitali attinti a titolo di credito dovrà far fronte necessariamente ad un costo elevato derivante dall’impatto degli oneri finanziari sul conto economico. Diversamente, in presenza di società con strutture finanziarie composte principalmente da capitale di rischio, il costo sarà moderato. Nel determinare la struttura finanziaria più adeguata all’organizzazione il soggetto economico non può e non deve basarsi soltanto sul costo, considerando esclusivamente l’aspetto economico. Il capitale di rischio, infatti, presenta il vantaggio di avere un costo complessivo maggiormente contenuto a

11 _{P. Capaldo, Capitale proprio e capitale di credito nel finanziamento d’impresa, Giuffrè, Milano 1967.} 12 _{Alberti, Il capitale proprio nelle imprese industriali, cit.}

cui però si accompagna uno svantaggio derivante da una rigidità di fondo di tale strumento connessa alla mancanza di elasticità. Con il termine elasticità si fa riferimento alle difficoltà legate al potenziale ampliamento futuro delle fonti e alle esigenze di mantenimento del controllo all’interno dell’impresa.

Diversamente, il capitale di credito presenta caratteri di maggior elasticità e di potenziale ampliamento dell’indebitamento al crescere del fabbisogno finanziario, a cui però si accompagna un costo, in termini di remunerazione del finanziamento, decisamente maggiore.

Oltre all’analisi dei costi un aspetto fondamentale nella valutazione della struttura finanziaria riguarda le previsioni sulla redditività futura, intesa come la capacità dell’impresa di sostenere, negli esercizi a venire, i costi derivanti dalle decisioni finanziarie assunte in sede di programmazione.

L’impresa, in linea di massima, all’aumentare del rischio dovrebbe ridurre l’indebitamento complessivo e aumentare di conseguenza il capitale proprio.

Ogniqualvolta ciò non fosse ipotizzabile, quest’ultima si troverebbe obbligata ad aumentare l’indebitamento innescando, come conseguenza, la crescita degli oneri finanziari.

In settori caratterizzati da elevata concorrenza ad un abbassamento della redditività dovuto all’aumentare dei costi di tipo finanziario può corrispondere una netta diminuzione dell’autofinanziamento, con la conseguente inidoneità dell’impresa nel reperire nuovi capitali di rischio generando così una pericolosa situazione irresolubile che può portare l’impresa alla crisi14_.

Per quanto riguarda il mercato di riferimento non possiamo non sottolineare l’importanza che questo riveste nel condizionare le scelte del soggetto economico.

In settori e ambienti caratterizzati dalla sostanziale predominanza del sistema bancario l’impresa prediligerà il ricorso all’indebitamento; al contrario, in presenza di mercati efficienti che limitano il ruolo del sistema bancario, il soggetto economico si indirizzerà verso terze economie e strumenti finanziari che consentano il reperimento del capitale di rischio.

Tuttavia, qualora il settore di riferimento venga attraversato da una fase congiunturale negativa, l’impresa, per potersi finanziare, dovrà ricorrere a fonti di tipo endogeno a prescindere dall’efficienza o meno del mercato. Quest’ultimo, infatti, a

causa della congiuntura economica influirà negativamente sulle attività aziendali riducendone la capacità di generare reddito operativo e aumentando, di conseguenza, le probabilità di non conseguire risultati economici positivi (dividendi) atti a soddisfare le esigenze dei conferitori di capitale.

La struttura decisionale riveste un ruolo di fondamentale importanza nella scelta della composizione delle fonti; essa viene definita come un «insieme di uomini che esercita un potere autonomo, anche se condizionato dai fattori esterni all’ambiente nel quale l’impresa opera, e interni connessi ai rapporti di forza che nell’impresa si vengono a costituire per fatti economici, psicologici o giuridici»15_.

In ottica puramente finanziaria, il controllo del potere decisionale si associa al conferimento di capitale proprio per questo spesso le scelte del soggetto economico in relazione alla composizione ottimale delle fonti vengono analizzate in termini di esigenze e necessità di controllo di quest’ultimo.

È doveroso fare una necessaria distinzione tra tipologie di soggetti di controllo in funzione della struttura di controllo aziendale: distinguiamo tra soggetto economico patrimoniale e soggetto economico manageriale16. Quest’ultimo è il soggetto che detiene il potere di controllo nell’impresa ogni qual volta la presenza del mercato finanziario prevalga sul sistema bancario e vi sia disponibilità da parte di investitori istituzionali ad investire nell’organizzazione. Più precisamente, tale potere è basato sul rapporto di mandato con il quale gli azionisti legittimano il manager alla gestione delle attività aziendali.

È una forma di controllo strettamente correlata alle imprese aventi natura burocratica o divisionale, spesso di notevoli dimensioni, dove la scissione tra management e assetto proprietario, nonché l’estensione di quest’ultimo tra gli azionisti, risultano essere elementi fondamentali nello sviluppo e nella gestione delle attività.

L’assenza di correlazione tra patrimonio e potere di esercizio del controllo consente al soggetto economico di non interessarsi alle modalità di composizione della struttura finanziaria, incentrando la sua attenzione esclusivamente sulle capacità della stessa di influenzare la redditività dell’organizzazione; redditività che risulta essere il criterio cardine di giudizio delle capacità professionali del manager nello svolgimento delle proprie mansioni.

15 _Ibidem.

Diversamente, il soggetto economico patrimoniale basa il potere di controllo all’interno dell’impresa sul patrimonio della stessa da lui posseduto.

Uno dei mezzi principali, ma non il solo ed unico, per esercitare il controllo è rappresentato dalla proprietà: il possesso della totalità o della maggioranza dei diritti di voto consente di detenere il potere di controllo così come una quota di minoranza può consentirne l’esercizio se abbinata ad altri strumenti. L’assenza di proprietà rende necessario l’utilizzo di altri strumenti e indebolisce l’esercizio del controllo17.

In caso di necessità di incremento del fabbisogno finanziario il soggetto economico patrimoniale, che abbia esigenza di continuare a detenere il controllo della società, potrà orientarsi verso due soluzioni alternative:

• in caso egli possieda capitale di rischio sufficiente rispetto al crescente fabbisogno potrà optare per una struttura finanziaria fortemente sbilanciata verso tale strumento;

• diversamente, potrà ricorrere ad una struttura caratterizzata da un alto livello di indebitamento, rischiando però di pregiudicare l’equilibrio economico e finanziario della società nell’ottica di prediligere i vantaggi derivanti dal controllo rispetto ai possibili risultati di gestione.

L’aspetto centrale che determina e influenza le scelte del soggetto economico patrimoniale nella composizione della struttura finanziaria è la relazione tra fabbisogno e capacità patrimoniali del medesimo. Si tratta di una figura prettamente connessa ad organizzazioni di limitate dimensioni e caratterizzate dalla presenza di una struttura di controllo basata su relazioni di tipo familiare.

In relazione alle dimensioni dell’organizzazione, possiamo notare che il soggetto economico manageriale è facilmente identificabile nelle imprese di grandi dimensioni mentre il soggetto economico patrimoniale esercita tendenzialmente la sua operatività all’interno di contesti di ridotte dimensioni dove il controllo si basa su una struttura organizzativa semplice in cui proprietà e gestione coincidono, e sulla supervisione diretta18.

Inoltre, con riferimento alle politiche di finanziamento implementate, le piccole e medie imprese dimostrano solitamente di preferire strumenti finanziari moderatamente complessi tra cui i prodotti bancari e l’autofinanziamento; diversamente, le imprese di

17 _{F. Barca et al., Assetti proprietari e mercato delle imprese, il Mulino, Bologna 1994.} 18 _{C. Compagno, Le PMI familiari: sviluppo organizzazione e governance, Utet, Torino 2003.}

grandi dimensioni, oltre agli strumenti già citati, ricorrono in molti casi ai mercati borsistici.

Gli studi di finanza si concentrano da sempre sulla ricerca della composizione ottimale delle fonti all’interno di una organizzazione che esercita attività di tipo economico. Tuttavia, risulta impossibile individuare una combinazione unica e valida per tutte le imprese poiché i fattori interni ed esterni che determinano il rapporto fra capitale di credito e proprio variano in relazione alla tipologia di società e alle fasi del ciclo di vita che essa attraversa.

Tale rapporto non è riassumibile all’interno di uno schema prefissato dal momento che ogni impresa presenta situazioni diverse dal punto di vista della qualità ed entità dei finanziamenti esterni atti a garantire, nella maniera più adeguata, il fabbisogno finanziario necessario19.