Le risorse tangibili vs intangibili vs umane

Le risorse a disposizione dell’impresa rappresentano un ulteriore aspetto che influenza il manager nella decisione sulla struttura finanziaria dell’impresa. In Amit e Schoemaker (1993) le risorse sono definite come stock di fattori disponibili, posseduti o controllati dall’impresa. Grant (1991) distingue le risorse in tre categorie: tangibili, intangibili e umane. L’utilizzo di certe risorse rispetto ad altre può determinare delle differenze nella struttura finanziaria dell’impresa.

Le risorse tangibili142. Le risorse tangibili sono le più semplici da individuare e da misurare e spesso sono anche le uniche, a figurare nel bilancio dell’impresa. Le risorse tangibili sono perlopiù risorse materiali, quali immobili, impianti, macchinari, attrezzature, autoveicoli; esse possono essere vitali non solo per la strategia aziendale ma per l’impresa stessa, tuttavia raramente costituiscono un vantaggio competitivo, in quanto sono facilmente imitabili e acquistabili nel mercato. Tale tipologia di risorse può essere suddivisa in risorse finanziarie e risorse fisiche. Quelle finanziarie rappresentano le fonti di finanziamento a disposizione dell’azienda. Le risorse fisiche sono gli asset tangibili dell’impresa. Quelle tipiche dell’industria calzaturiera sono: la fustellatrice, il tavolo di taglio, il monta punte, il monta boette, la cardatrice, l’incollatrice, ed altri macchinari ed impianti specifici per la produzione di calzature.

Le risorse intangibili. Le risorse intangibili, dette anche “immateriali”; sono di difficile acquisizione e riproduzione e non frequentemente visualizzate nel bilancio. Rientrano in questa categoria il know-how tecnologico o di marketing, il software, i brevetti, il marchio. Si suddividono interiormente in risorse tecnologiche (il know-how tecnologico, i brevetti ed il software) e risorse di reputazione143 (il marchio, l’immagine e la qualità riconosciuta dai clienti). A differenza delle risorse tangibili, quelle intangibili non diminuiscono di valore con l’utilizzo e determinano un fondamentale vantaggio competitivo per l’impresa. Risorse intangibili specifiche dell’industria calzaturiera sono: i marchi, i brevetti, le risorse tecnologiche, la qualità riconosciuta, l’affidabilità dei prodotti.

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Il paragrafo e le indicazioni sulle fonti di finanziamento da preferire derivano dalla combinazione dei risultati ottenuti dal campione di imprese estratto e dalle considerazioni eseguite dai seguenti autori: Grant (1991), Myers (1977) e Myers (1984).

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Si precisa che nei riferimenti alle risorse tangibili, si intendono unicamente le risorse fisiche.

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104 Celotto Enrico Le risorse umane. Le risorse umane comprendono tutte le attività svolte dai dipendenti e dai dirigenti all’interno dell’impresa e si distinguono in competenze tecniche, conoscenze, capacità di analisi, esperienza dei dipendenti o dei dirigenti. Sono risorse non visibili nel bilancio e la loro valutazione risulta difficile e complessa. Le risorse umane in un settore come quello calzaturiero, assieme a quelle intangibili, determinano la maggior parte delle volte, il vantaggio competitivo rispetto ad altre imprese simili.

Ad oggi sono state proposte varie metodologie per valutare le risorse intangibili e quelle umane (ad esempio il metodo EVA, il metodo Intangibles Scoreboard, o l’IC Statement). La loro valutazione, specialmente per soggetti terzi rispetto all’impresa, risulta ancora difficile e molto complicata. Il manager o imprenditore, con l’esperienza e con le dovute valutazioni, può operare una stima approssimativa delle risorse intangibili e delle risorse umane dell’impresa che lo possono aiutare a individuare un valore prossimo al valore reale dell’impresa. Come afferma S.C. Myers in “The capital structure puzle” (1984), le difficoltà per i soggetti terzi nel valutare adeguatamente l’impresa creano delle asimmetrie informative tra il manager e il mercato dei capitali. Informazioni come il valore reale dell’impresa e il rischio d’impresa sono note esclusivamente al manager/imprenditore e, di conseguenza, gli investitori esterni non hanno gli strumenti adatti per operare valutazioni sul reale rischio. Tale asimmetria informativa, comporta molto spesso un livello dei tassi d’interesse non adeguato rispetto al rischio reale dell’impresa o l’inserimento di ulteriori garanzie o clausole covenants, con il risultato di diminuire la flessibilità e il controllo dell’azienda e rendere più oneroso l’utilizzo di risorse provenienti dal mercato dei capitali.

Detto ciò, si presentano le seguenti linee guida per l’industria calzaturiera italiana144:

 Se il valore reale dell’impresa è costituto principalmente da risorse intangibili o risorse umane, il manager/imprenditore deve preferire fonti di finanziamento provenienti da risorse interne e dall’apporto di mezzi propri.

 Se, invece, il valore reale dell’impresa è determinato principalmente da risorse tangibili, la prima fonte di finanziamento da preferire è l’autofinanziamento, seguito dall’emissione di equity o dall’emissione di debito. In quest’ultimo caso, essendo il valore reale più vicino al valore contabile iscritto in bilancio, si otterranno dai finanziatori terzi, condizioni più adeguate al rischio reale d’impresa. Inoltre si può considerare l’opzione di ipotecare macchinari o attrezzature per ottenere tassi d’interesse minori e meno restrizioni.

Veronica de Crescenzo (2006), considerando la Trade Off Theory e gli studi di Myers, asserisce l’esistenza di un legame tra le principali attività dell’impresa (le immobilizzazioni materiali e immateriali) e le decisioni di indebitamento. Dal momento che i costi del dissesto finanziario sono maggiori nelle imprese con ingenti quantità di attività immateriale, si noterà un minor livello di indebitamento nelle imprese con ammontare superiori di immobilizzazioni immateriali.

La figura 5.8 mostra la differenza di indebitamento finanziario fra le imprese calzaturiere italiane del campione estratto che presentano un rapporto Immobilizzazioni Immateriali/Immobilizzazioni materiali inferiore ad 1 (la figura di sinistra) e quelle che presentano un rapporto Immobilizzazioni Immateriali/Immobilizzazioni Materiali maggiori ad 1 (la figura di destra).

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Tali considerazioni sono ricavate dall’analisi di un’impresa tipica del settore calzaturiero, non quotata e con pochi azionisti. Inoltre, esse non tengono conto delle dimensioni dell’impresa. Dimensioni diverse e un diverso potere di mercato possono determinare altre scelte rispetto a quelle proposte.

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Figura 5.8 Indice di indebitamento finanziario imprese calzaturiere

(A sinistra Imprese con un rapporto Imm. Imm/Imm. Mat. < 1, A destra Imprese con un rapporto Imm. Imm/Imm. Mat. >1)

Fonte: Elaborazione personale su estrazione dati Aida bvd.145 Dalla figura 5.8 si può trarre le seguenti osservazioni:

 le due figure suddividono il cluster estratto in imprese che presentano un rapporto Immobilizzazioni Immateriali/Immobilizzazioni materiali maggiore di 1 e imprese che presentano un valore inferiore ad 1146. L’analisi non opera alcuna distinzione per dimensioni o altre variabili. I risultati riportati sono le rispettive mediane.

 Questa analisi vuole dimostrare che le imprese calzaturiere, il cui valore reale d’impresa è composto per gran parte o per la maggior parte da risorse intangibili, tendono a finanziarsi prevalentemente attraverso mezzi propri. I risultati ottenuti sembrano confermare tale osservazione; infatti le imprese con un rapporto Immobilizzazioni Immateriali/Immobilizzazioni materiali inferiore a 1 presentano un maggiore utilizzo mediano di mezzi terzi di tipo finanziario. Sostenere che le imprese calzaturiere il cui valore reale è costituito prevalentemente da risorse intangibili debbano finanziarsi con mezzi propri non è però corretto, in quanto l’analisi effettuata non tiene in considerazione altri fattori specifici dell’impresa. Tuttavia è convalidata l’osservazione secondo la quale le imprese che presentano alti livelli di risorse intangibili tendenzialmente preferiscono un maggiore utilizzo delle risorse disponibili interne o provenienti da mezzi propri rispetto a risorse finanziarie provenienti da mezzi terzi.

 Nel complesso, le imprese del settore calzaturiero italiano presentano un livello mediano di rapporto d’indebitamento finanziario modesto. Questo può dipendere dai seguenti fattori:

1. La maggior parte delle realtà presenti nel settore calzaturiere è di dimensioni piccole – medie e a conduzione familiare, condizioni che comportano un minor utilizzo di risorse di terzi, per evitare la perdita di controllo e di flessibilità dell’impresa.

2. Nel settore calzaturiero le risorse intangibili e le risorse umane sono fondamentali per l’operatività dell’impresa e costituiscono la parte maggiore del totale del valore del settore calzaturiero italiano. Il settore tenderà (mediamente) a finanziarsi in prevalenza attraverso l’autofinanziamento e l’apporto di mezzi propri.

3. La presenza di dati non completi.

 Myers (1977) precisa che, nel caso di asimmetria informativa, l’impresa dovrebbe preferire il ricorso al debito a breve termine, anche se deve finanziarie attività a lungo termine (si veda

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Per maggiori informazioni sul campione si rinvia al capitolo 4.

146 _{Il rapporto mezzi terzi e mezzi propri è stato calcolato come rapporto tra (Banche a breve + Banche a lungo + Obbligazioni a breve +} Obbligazioni a lungo + Altri finanziatori a breve + Altri finanziatori a lungo) su (Patrimonio netto + Finanziamento da soci entro + Finanziamento da soci oltre); da tale rapporto si è in seguito ricavato l’indice di indebitamento finanziario (si veda capitolo 2).

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capitolo 2, paragrafo “Principio di Matching”). Considerando le due categorie selezionate, imprese con un rapporto Immobilizzazioni Immateriali e Materiali superiore a 1 e imprese con tale rapporto inferiore a 1, si ipotizza che le imprese della prima categoria siano quelle che soffrono maggiormente dell’asimmetria informativa e, dunque, secondo Myers dovrebbero preferire il debito a breve termine. Analizzando il cluster selezionato, è risultato che l’incidenza del debito finanziario a breve termine sul totale del debito finanziario nel triennio 2015-2013 per le imprese con un rapporto tra Immobilizzazioni Immateriali e Materiali superiore a 1 è pari al 76% (valore mediano arrotondato all’unità) è invece del 72% (valore mediano arrotondato all’unità) per le imprese con un rapporto inferiore all’unità. Tale risultato rafforza l’osservazione che le imprese il cui valore sia composto soprattutto da beni intangibili non solo soffrono di una maggiore asimmetria informativa ma presentano una struttura finanziaria differente e costituita maggiormente da mezzi propri.

5.2 Le fonti di finanziamento maggiormente impiegate dalle industrie