le sintesi valutative tratte:

 valore di sintesi;

 sconti sul valore di sintesi;  analisi di sensitività.

Mostriamo ora una parte della griglia, in modo da chiarire le idee sulla sua composizione:

Figura 4.1: stralcio di griglia alla base della ricerca

È importante effettuare una premessa: in aderenza alle finalità dell’operato, le sezioni sulle quali ci concentreremo con maggiore attenzione saranno quelle relative alle logiche (Sezione 2) e alle

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metodologie valutative (Sezione 3), mentre la sezione relativa alle caratteristiche generali della valutazione (Sezione 1) è stata impostata in modo funzionale alle prime due sezioni enumerate, ovvero sono affrontati e trattati gli aspetti (ricondotti a specifiche macro-variabili e ulteriori variabili) che rappresentano i caratteri determinanti del contesto valutativo, dell’oggetto valutativo e della valutazione stessa che necessariamente influiscono e influenzano la scelta delle logiche e delle metodologie valutative. Circa la Sezione 4, sono analizzati eventuali aspetti di sintesi presenti nella valutazione, fra cui emerge l’eventuale applicazione di uno sconto, e l’espressione del valore di sintesi come valore puntuale o range, che influiscono sul valore emergente dalla stima, risultando, quindi, un output anche connesso alle sezioni precedenti e per cui si può comunque valutare l’aderenza o meno alla dottrina e alle best practices della valutazione d’azienda versante in tali contesti di cessione in una procedura concorsuale.

4. SEZIONE 1: I CARATTERI GENERALI DELLA VALUTAZIONE

La prima sezione fa riferimento a macro-variabili che hanno la finalità di cogliere aspetti peculiari delle valutazioni di cessione nell’ambito di un contesto liquidatorio, in funzione anche di una migliore analisi delle sezioni relative alle logiche (Sezione 2) e delle metodologie valutative (Sezione 3) adottate. Infatti tale sezione considera fattori quali il riferimento alla nota fattispecie di appartenenza del complesso o sub-complesso aziendale di cui si valuta la cessione in blocco ad una società soggetta a procedura concorsuale liquidatoria; la valutazione di un complesso o sub-complesso aziendale riconducibile ad un attivo operativo, ovvero ad asset e beni immateriali, privato di passività e di alcuni elementi attivi quali beni o rapporti giuridici e delle passività, rimanenti in capo alla procedura14; alle possibili stipulazioni di contratti d’affitto ex art. 104-bis 1° comma LF o antecedente all’ammissione alle procedure concorsuali in tema rimasti pendenti ex art. 79 LF, in cui gli organi della procedura eventualmente subentrano15, oppure autorizzazioni di esercizio provvisorio ex art. 104, 1° comma LF necessari a salvaguardare una continuità aziendale destinata ad essere condotta sotto altro soggetto giuridico ai fini di mantenere in vita il complesso aziendale stesso per non dissipare il capitale intangibile, in cui si ritrova, innanzitutto, l’avviamento.

4.1. PROCEDURE CONCORSUALI

Circa le procedure concorsuali cui sono soggette le imprese al cui interno avviene la cessione di un complesso o sub-complesso aziendale, dal campione, emerge una nettissima maggioranza di casi di fallimento, con ben 92 valutazioni, mentre si rilevano solamente 2 valutazioni in cui si valuta il valore di cessione all’interno di un concordato preventivo, di cui uno liquidatorio (Nord

14 _{Art .105, 4°,5° comma LF.} 15

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Bitumi spa) e uno con finalità di continuità (Eurosak Imballaggi Ind.li spa).

Figura 4.2: procedura concorsuale

Da notare che il concordato preventivo in continuità appartiene alle procedure concorsuali conservative e, nel caso specifico, senza mutamento del soggetto economico, motivo per cui apparentemente avremmo un dato contrastante. Tuttavia, nonostante questa tipologia di procedura concorsuale da un lato differisca con le altre in termini di finalità conservative anziché liquidatorie sottostanti, dall’altro, nel caso specifico, abbiamo ritenuto di includere la valutazione “Eurosak Imballaggi Ind.li spa” rientrante nella procedura concorsuale del concordato preventivo in continuità in quanto, in tale fattispecie, ci troviamo temporalmente nella fase di votazione della proposta di concordato da parte dei creditori, nell’ammissione della domanda: l’obiettivo è stato la nomina di un professionista ex art. 172, 1° comma LF per vagliare anche l’opportunità della cessione in blocco, in modo tale fornire ai creditori uno spettro di possibilità e di valutazioni di tutte le varie opportunità che vi si possono presentare circa la continuità sotto il medesimo soggetto giuridico, ovvero il valore di cessione: in tal modo costoro, nell’ottica dell’espressione del voto alla proposta di concordato, possono confrontare i valori e le prospettive ragionevolmente prevedibili nell’ipotesi della continuità, quindi quelli del piano, e l’eventuale alternativa, anche nell’ambito di una procedura concorsuale, della cessione del complesso a terzi16.

4.2. OGGETTO DI STIMA

Le categorie di oggetto valutativo considerati all’interno della ricerca risultano essere l’azienda ovvero i rami d’azienda nell’ottica di mostrare a quale livello di unità di valutazione e

16 _{Il professionista scrive, infatti: “La proposta concordataria non prevede la cessione a terzi dell’azienda}

o di rami di essa, bensì ne prevede la gestione diretta proprio al fine di realizzare i flussi finanziari necessari al soddisfacimento del fabbisogno concordatario. Come precisato dal Commissario Giudiziale, la valutazione del complesso aziendale è finalizzata a soddisfare le esigenze conoscitive dei creditori, i quali nell’ottica dell’espressione del voto alla proposta di concordato possono avere un utile raffronto tra i valori e le prospettive ragionevolmente prevedibili nell’ipotesi della continuità, quindi quelli del piano, e l’eventuale alternativa, anche nell’ambito di una procedura concorsuale, della cessione del complesso a terzi”.

92

2

fallimento

concordato

preventivo

141

aggregazione di attività17 è stata considerata l’ipotesi di una eventuale cessione in blocco ex artt. 105-108-ter LF all’interno delle procedure di concordato preventivo e fallimento. Dalle 94 valutazioni del campione l’oggetto di stima risulta essere in 54 casi un complesso aziendale e in 40 un sub-complesso aziendale.

Figura 4.3: oggetto di stima

La concezione che emerge di azienda e ramo d’azienda è sempre coerente sia alla dottrina aziendalistica, sia al Codice Civile. Circa l’azienda, sotto il primo aspetto, si fa riferimento al sistema “sociale, aperto, dinamico, complesso, probabilistico, finalizzato”18

; circa il secondo aspetto, l’art. 2555 c.c. (spesso citato all’interno delle stesse relazioni di stima) definisce l’azienda come “il complesso dei beni organizzati dall’imprenditore per l’impresa”, configurandosi, dunque, come bene unitario, autonomo e di ordine superiore rispetto ai singoli elementi che lo compongono19. Anche il ramo d’azienda viene sempre concepito coerentemente al Codice Civile (art. 2112), come ogni “articolazione funzionalmente autonoma di un’attività economica organizzata, identificata come tale dal cedente e dal cessionario al momento del suo trasferimento”, ovvero quale sottosistema del sistema aziendale, inteso come insieme organizzato di beni aziendali, dotato di propria autonomia organizzativa e funzionale e trattato, dalla legge, come complesso unitario di beni che conserva, in caso di trasferimento, la sua identità. Il che presuppone una previgente realtà produttiva autonoma e funzionalmente

17

I concetti di unità di valutazione e aggregazione di attività a cui ci si riferisce sono quelli trattati dai PIV, in particolare dal PIV I.10., in cui si afferma che “L’unità di valutazione costituisce l’oggetto della valutazione o l’aggregato di riferimento da cui determinare il valore del diritto o della partecipazione oggetto di valutazione. La scelta dell’unità di valutazione può modificare il risultato della stima.”

18

Marchi L. (a cura di), Introduzione all’economia aziendale. Il sistema delle operazioni e le condizioni di

equilibrio aziendale, Torino, VII edizione, Giappichelli, 2009, p.20, tratte da Giannessi E., Appunti di economia aziendale, Pisa, Pacini, 1979.

19

Approccio che risulta coerente anche ai PIV e ai principi IAS/IFRS. Secondo i PIV, “Si intende per azienda un complesso coordinato di beni, di rapporti giuridici e di risorse umane costituito in vista del perseguimento di obiettivi economici.” (PIV III.1).

I principi IAS/IFRS, inoltre, definiscono “business”(azienda o ramo d’azienda) l’“insieme integrato di attività e beni che può essere condotto e gestito allo scopo di assicurare un rendimento sotto forma di dividendi, di minori costi o di altri benefici economici direttamente agli investitori o ad altri soci, membri o partecipanti.”

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