Introduzione: le fasi dell’evoluzione legislativa italiana in materia di pegno sugli strumenti finanziar

Durante gli ultimi decenni, la globalizzazione dei mercati finanziari ha provocato cambiamenti decisivi nelle modalità previste per la custodia dei valori mobiliari e nei meccanismi impiegati per la creazione e la trasmissione dei diritti sugli stessi. Gli avanzi tecnologici, soprattutto nell’area delle telecomunicazioni, hanno parallelamente facilitato gli investimenti oltre frontiera382 e hanno accelerato l’incremento del volume delle transazioni che hanno per oggetto attivi di tipo finanziario (v. gr. strumenti finanziari o contanti).383 La realtà economica ha messo in luce le mancanze dei sistemi tradizionali di trasmissione e di pignoramento degli strumenti finanziari basati sul possesso e sulla consegna (traditio rei) di documenti e ne ha imposto la loro modernizzazione.

Al livello nazionale, diversi Stati hanno rinnovato il loro Diritto interno con lo scopo di adattarlo alle nuove realtà dei mercati.384 Allo stesso modo, diverse organizzazioni non

382 _{In questo senso e a titolo d’esempio, una percentuale significativa di azioni delle società quotate è}

detenuto da azionisti non residenti nello Stato membro nel quale queste società hanno la loro sede legale.

Vid. in questo senso il Considerando n. 5 della Direttiva 2007/36/CE del Parlamento Europeo e del Consiglio dell’11 luglio 2007 relativa all’esercizio di alcuni diritti degli azionisti di società quotate

(G.U.L. 14 luglio 2007).

383

“Second Advice of the Legal Certainty Group. Solutions to Legal Barriers related to Post trading within the EU”, Agosto 2008, p. 8. Il documento è consultabile presso il sito

http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/clearing/certainty_en.htm.

384

Vid. in questo senso “Preliminary Draft Convention on Harmonised Substantive Rules Regarding Securities held with an Intermediary. Explanatory Notes”, Roma, Dicembre 2004, pp. 15-16 (www.unidroit.org).

Spicca in questo senso la revisione negli Stati Uniti dell’articolo 8 U.C.C. operata nell’anno 1994. La riforma fu la reazione alla crisi della borsa americana dell’anno 1987, che evidenziò l’insufficienza del regime giuridico vigente fin quel momento. La principale novità fu l’introduzione del concetto “security entitlement” come sostituto dei concetti di diritti reali (“property rights”) tradizionalmente applicati agli attivi finanziari e utilizzato per descrivere “the property interest of a

person who holds a security or other financial asset through a securities intermediary” (vid. U.C.C.

Article 8, 2008, “Prefatory Note”, III.A). Ciononostante, possono ancora essere individuati casi di paesi meno sviluppati nei quali, per esempio, la liquidazione delle transazioni può realizzarsi soltanto in assenza di pioggia, poiché i documenti (titoli di credito) devono essere trasportati con motorino e solo in giorni secchi se ne può garantire la loro preservazione (vid. GÓMEZ-SANCHA, Ignacio, “The Impact of Intermediated Holdings on the Investor-Issuer Relationship”, intervento tenuto al Convegno “Unidroit Seminar on Intermediated Securities”, 31 gennaio – 1 febbraio 2006, p.p. 25 e s.s., consultabile sul sito www.unidroit.org/english/documents/2006/study78/s-78-sem03-e.pdf).

governative hanno iniziato progetti rivolti alla modernizzazione e all’armonizzazione degli ordinamenti nazionali in quest’ambito.385

Il capitolo esamina alcuni di questi cambiamenti e analizza come questi abbiano inciso nel regime di pignoramento degli strumenti finanziari. L’esposizione descrive le distinte fasi evolutive che hanno modulato in Italia il sistema di custodia e trasmissione di valori nella misura in cui risultano decisive per determinare i modi di costituzione ed i requisiti d’efficacia della garanzia pignoratizia sugli stessi.

Per un verso, vedremo come al fine della costituzione del pegno non è più necessaria la tradizione dei documenti, dal momento che i “titoli valori” da pignorare sono già stati depositati presso un’entità di gestione e, conseguentemente, lo spossessamento è già stato realizzato. Per un altro verso, analizzeremo il fenomeno della “dematerializzazione” del bene (“strumento finanziario”) posseduto, che perde il suo supporto documentale e passa ad essere rappresentato da una mera iscrizione contabile.

L’evoluzione della regolazione italiana in materia si è sviluppata in tre fasi cronologicamente successive:

1. Il primo intervento legislativo, la Legge 19 giugno 1986, n. 289, disposizioni

relative all’amministrazione accentrata di valori mobiliari attraverso la Monte Titoli S.p.A., istituiva ventidue anni fa e per la prima volta un sistema di gestione

centralizzata per i titoli societari.

385 _{A livello internazionale, la Conferenza dell’Aja di Diritto internazionale privato (Conferenza) ha}

promosso l’adozione d’una convenzione internazionale volta a regolare la materia della legge applicabile alle operazioni aventi ad oggetto strumenti finanziari detenuti “indirettamente” (Convenzione dell’Aia

sulla legge applicabile ad alcuni diritti su strumenti finanziari detenuti presso un intermediario di 13 dicembre 2004). Il testo della Convenzione si può consultare presso il sito www.hcch.net. Tuttavia, la Convenzione limita la sua portata a questioni di legge applicabile (cfr. articoli 4, 5 e 6) e non abbraccia quelle di tipo sostanziale. L’armonizzazione del Diritto sostanziale è, invece, il proposito dell’Istituto Internazionale per l’armonizzazione del Diritto Privato (UNIDROIT) e del suo “progetto preliminare di convenzione sull’armonizzazione delle norme di diritto sostanziale in materia di strumenti finanziari detenuti presso un intermediario”. L’UNIDROIT riconosce gli svantaggi di una riforma isolata delle norme di conflitto laddove osserva che, anche in presenza di una norma di conflitto chiara e affidabile, è possibile che le leggi di due o più ordinamenti giuridici possano disciplinare una determinata situazione nella sua totalità, in quanto l’analisi propria delle norme di conflitto non fornisce necessariamente la medesima risposta per ciascun aspetto di una situazione complessa. Pertanto, lo scopo dello strumento, ancora in fase d’approvazione, è quello di promuovere l’efficienza economica e la sicurezza giuridica degli atti di disposizione transfrontaliera di strumenti finanziari detenuti presso intermediari (vid. “Preliminary Draft Convention on Harmonised Substantive Rules Regarding Securities held with an Intermediary. Explanatory Notes”, cit. p. 4). Tutti i lavori dell’UNIDROIT in questo ambito sono compilati presso il sito web dell’organizzazione (www.unidroit.org). Sia la Convenzione dell’Aja, sia il testo che prepara l’UNIDROIT, riflettono il moderno metodo di custodia di valori tramite intermediari.

2. Qualche anni dopo, con il Decreto Ministeriale 27 maggio 1993, disposizioni

sulla gestione centralizzata dei titoli di Stato, il legislatore estendeva senza

importanti modifiche ai Titoli di Stato il regime previsto per quelli societari dalla Legge 289/1986 istituendo un sistema de gestione centralizzata degli stessi a cura della Banca d’Italia. Le multiple critiche dottrinali alle imperfezioni tecniche della regolazione che offriva il Decreto Ministeriale portarono il Ministero del Tesoro a confermare la tendenza con il Decreto Ministeriale 5

gennaio 1995, ulteriori disposizioni sulla gestione centralizzata dei Titoli di Stato.

3. Da ultimo, sempre verso una più ampia generalizzazione del sistema d’accentramento e di “dematerializzazione”, il legislatore regola la materia in due Decreti legislativi dell’anno 1998: il gìa citato Testo Unico

dell’intermediazione finanziaria (T.U.F.) - che abroga, tra altre disposizioni, la Legge 289/1986 (vid. articolo 214 T.U.F.) – e il Decreto Euro (Decreto legislativo 24 giugno 1998, n. 213, disposizioni per l’introduzione dell’euro nell’ordinamento nazionale).